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DPAM : Banche centrali, lo scenario di rischio

DPAM : Mercoledì scorso il Presidente Jerome Powell ha annunciato pubblicamente che i tassi rimarranno a zero per tutto il 2023.


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A cura di Peter De Coensel, CIO Fixed Income di DPAM


In questo scenario di base, l’inflazione rimarrà al di sotto dell’obiettivo fino al 2022, per raggiungerlo entro il 2023. Inoltre, per allora, la disoccupazione sarà scesa al 4% circa rispetto al livello attuale dell’8,4%. Dal canto loro gli operatori di mercato attribuiscono ancora un’alta probabilità a questo scenario quando valutano il nostro indicatore d’inflazione preferito, ovvero i tassi swap 5Y5Y, che hanno chiuso la settimana intorno al 2,10%.

Dato che i principali programmi di acquisto di Titoli del Tesoro e di crediti cartolarizzati legati ai mutui (MBS) assorbono 120 miliardi di dollari al mese, non dobbiamo temere una vendita aggressiva di titoli obbligazionari. I mercati obbligazionari hanno definito questa situazione: “controllo implicito della curva dei rendimenti”.

I tassi nominali del Tesoro a 10 anni sono bloccati in un intervallo ristretto da marzo e non sono molti gli eventi che, nel breve periodo, potrebbero portarli a uscire dall’intervallo 0,5% – 1%. I ricavi dei profitti aziendali del terzo trimestre e le elezioni presidenziali statunitensi potrebbero mettere sotto stress il range sopra indicato ma considerando le politiche monetarie attuate dalle banche centrali, difficilmente vedremo grossi rialzi.

Tutto ciò significa che, finché le aspettative di inflazione a 10 anni rimarranno intorno agli attuali livelli dell’1,7% o più, i tassi reali a 10 anni sono destinati a rimanere in territorio profondamente negativo. Attualmente, i tassi reali a 10 anni oscillano intorno al -1%. Osserviamo livelli simili in Europa. Lo stato attuale del mercato presenta un’elevata stabilità e prevedibilità.

Il sistema è in grado di compensare i tassi reali negativi persistenti accettati dagli operatori del mercato, in quanto attribuisce un’elevata probabilità di successo alla capacità delle banche centrali di portare l’inflazione verso il 2% o più nel tempo. Cosa potrebbe andare storto? Vi sono diversi scenari di rischio che dovrebbero essere contemplati.

Uno scenario di rischio si sviluppa intorno all’incapacità delle economie sviluppate di raggiungere i loro obiettivi di inflazione. Per raggiungere un livello sano d’inflazione, un presupposto essenziale è la presenza di una crescita economica reale che si ottiene quando uno dei seguenti fattori migliora o cresce: la tecnologia, il lavoro (capitale umano) e il capitale sociale. Attualmente siamo in una profonda contrazione globale.

Questo spiega le politiche reflazionistiche delle banche centrali e dei governi che cercano di colmare il prima possibile il divario negativo della produzione. Spiega anche perché la BCE e la FED sperano di ottenere risultati a tre anni di distanza, nella migliore delle ipotesi. Attualmente viviamo, per così dire, in un’economia al 90% quindi dobbiamo recuperare il ritardo.

Quando si colmerà l’output gap, inizieranno le vere sfide. Le innovazioni tecnologiche, una forza lavoro più istruita, una demografia solida o l’aumento del capitale sociale potrebbero far aumentare la crescita economica. Al contrario, qualora la tecnologia non fosse in grado di raggiungere livelli di produttività più elevati, la qualità dell’istruzione non migliorasse e non fosse più uniforme tra la popolazione o gli investimenti di capitale fossero rinviati, la crescita economica si arresterebbe.

Questo potrebbe tradursi in una persistente disinflazione/deflazione durante il decennio che abbiamo di fronte. Un percorso di questo tipo eserciterebbe una pressione al rialzo sui tassi reali al calare delle aspettative di inflazione.

Quando ci si aspetta che la crescita economica reale continui a perdere slancio (linea piatta o in calo), è probabile che i tassi reali inizino a salire man mano che le aspettative di inflazione vacillano. Negli ultimi 70 anni, i tassi di crescita reale sono andati incontro ad un percorso scorrevole, raggiungendo oggi circa l’1% su base annua. In un ecosistema di disinflazione/deflazione le obbligazioni societarie potrebbero perdere il loro status privilegiato, poiché gli operatori di mercato richiederebbero un premio di rischio di credito più elevato.

Le aziende con un eccesso di leva finanziaria si sbriciolerebbero sotto il peso crescente del loro debito. Lo scenario di rischio, basato sulla mancanza o sul calo della crescita economica, richiederebbe un’esposizione a titoli di stato nominali di alta qualità. In sostanza, i tassi del Tesoro statunitense a 10 anni seguirebbero il percorso intrapreso dagli altri paesi del G10: il percorso verso lo 0%.

Le teorie sulla diminuzione dell’impatto dei progressi tecnologici, i tassi di crescita demografica che sono appena positivi, o il peso dei titoli di capitale incagliati danno credibilità allo scenario sopra descritto. Che, inoltre, renderebbe anche fragili i mercati. L’indebitamento estremo avrebbe conseguenze sulle entrate della prossima generazione, già indebitata, che lasceranno la crescita economica a terra. Ad essere onesti, è questo lo scenario base secondo gli investitori più autorevoli.

Fonte: BONDWorld.it

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