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Germania: cosa resterà del tesoro dei Nibelunghi?

Manteniamo una opinione moderatamente positiva sulle prospettive cicliche in Germania per il biennio in corso…..

 

In uscita da questa crisi, la Germania appare meglio posizionata di molti altri Paesi nell’area euro. Ma il virtuosismo tedesco nasconde profondi problemi interni. La maggiore flessibilità è stata e continua ad essere garantita in larga misura tramite la deflazione salariale. Il Paese ha continuato a risparmiare aggressivamente canalizzando risorse all’estero e diventando sempre più dipendente dagli altrui consumi. Gli altri paesi membri dell’area euro rimangono il principale partner commerciale della Germania ed è difficile immaginare come possano sostenere il motore tedesco dovendo sopportare una severa correzione fiscale. Il raggiungimento di un ri-equilibrio all’interno dell’area euro non può passare esclusivamente per i Paesi che sono in una posizione debitoria netta verso l’estero. Il rischio è che in assenza di cooperazione resti ben poco anche del tesoro dei Nibelunghi.
 
Dopo una contrazione del 4,9% nel 2009, ci aspettiamo una crescita dell’1,2% nel 2010 (1,4% corretta per gli effetti di calendario) e dell’1,3% nel 2011. Sulla media 2010 pesa negativamente la debolezza dei dati trimestrali a cavallo del nuovo anno. Le politiche fiscali ed in particolare gli incentivi auto hanno determinato una forte accelerazione in tutta l’area euro in estate e quindi una parziale correzione nei mesi finali dell’anno. La crescita tedesca non è stata risparmiata: il PIL è passato dal +0,7% t/t del 3° trimestre 2009 a una semi stagnazione (+0,1% t/t) a fine anno, per effetto non tanto del calo dei consumi privati, che già correggevano gli eccessi dovuti agli incentivi in estate, quanto piuttosto degli investimenti aziendali e pubblici. A fine anno lo sprint veniva ancora dall’export, sostenuto dal brillante recupero della domanda mondiale. Le prospettive per il 1° trimestre 2010 non sono particolarmente brillanti, dal momento che il clima eccezionalmente rigido ha pesato sul settore delle costruzioni e dei trasporti, penalizzando vendite e produzione. Dovrebbe trattarsi di un fenomeno temporaneo dato l’andamento degli indicatori di clima. L’indice Ifo è tornato in linea con la media di lungo termine. L’indice di sorpresa calcolato come differenza tra le attese ritardate di 3 mesi e la situazione corrente suggerisce un proseguimento della ripresa. Tuttavia, una volta superate le secche di inizio anno, difficilmente si vedranno tassi di crescita simili a quelli dei mesi estivi, dal momento che va in parte scemando l’impulso della politica fiscale in Germania e nel resto della zona euro (la migliore posizione di bilancio ha consentito alla Germania di adottare ancora misure di stimolo per l’anno in corso, pari ad un 2% del PIL).

Le sorti dell’economia tedesca dipendono ancora in modo cruciale dalla dinamica dell’export e in particolare dalla tenuta degli ordinativi di beni capitali. A inizio anno le prospettive per gli ordini tedeschi rimanevano più che brillanti, stando alle indicazioni dal PMI. È possibile quindi che il calo di export (-6,7% m/m) registrato a gennaio sia un fenomeno isolato ed in parte legato al clima. Ma per quanto l’economia mondiale ed in particolare l’Asia sia in ripresa è difficile immaginare che la crescita possa avanzare con la stessa intensità vista nella fase iniziale. Va oltretutto ricordato che, per quanto l’Asia ed in particolare Cina e India stanno diventando partner commerciali progressivamente più importanti, l’area euro rimane il principale destinatario dell’export tedesco. La Germania rimane fortemente specializzata nella produzione di beni capitali, che rappresentano il 40% dell’export totale. Le esportazioni di macchinari spiegavano ancora il 47% dell’export tedesco a fine 2009, rispetto al 53% del 2000. Le esportazioni di beni capitali verso il resto dell’area euro contano il 20% del totale esportato e per il 37% delle esportazioni di soli macchinari. La quota di export di macchinari verso i BRIC ed in particolare verso la Cina è cresciuta sensibilmente tra il 2005 e il 2009. La dinamica degli ordini di beni capitali suggerisce un’accelerazione più spiccata dai Paesi al di fuori dell’area euro che non all’interno, il che rende la ripresa tedesca meno vigorosa per intensità, ma forse più stabile in quanto la domanda nell’area euro di beni capitali potrebbe essere distorta dalla dinamica dell’industria automobilistica.

È difficile che la domanda interna tedesca possa fare da motore di riserva nonostante lo stimolo di politica fiscale. Gli investimenti privati rimarranno frenati rispetto ai cicli precedenti dall’ampio livello di capacità inutilizzata. La posizione relativamente solida delle imprese tedesche e limitati fenomeni di razionamento al credito, come si evince dall’indagine della Bundesbank per la seconda metà del 2009, indicano che il vero ostacolo ad un recupero deciso della spesa in conto capitale è rappresentato dalla domanda. Solo nel 2011 si vedrà un aumento più deciso della spesa in macchinari (+1,2%). Gli investimenti in costruzioni continueranno a beneficiare dello stimolo fiscale (0,6% del PIL) per buona parte dell’anno. L’andamento degli ordini e permessi sia residenziali sia industriali fa sperare che il calo di produzione a cavallo del nuovo anno sia dovuto solo a fattori climatici. Del resto, la fiducia tra gli operatori del settore rimaneva ancora sostenuta a febbraio. In media nel 2010 stimiamo una crescita degli investimenti in costruzioni di 0,8%. Il magazzino dovrebbe offrire un contributo positivo alla crescita (0,2%), dopo il forte decumulo vistosi nel 2009.

Ordini e produzione di beni intermedi risultavano in forte crescita a cavallo del  nuovo anno. I consumi delle famiglie sono visti in rallentamento nel corso del 2010, in parte a correzione della spesa 2009 gonfiata dagli incentivi auto. L’accelerazione dell’inflazione peserà sui consumi reali. Il solo sostegno alla dinamica del reddito verrà dalle misure di politica fiscale. La dinamica dei salari contrattuali si contraeva di 0,6% m/m a dicembre. Sull’orizzonte di previsione è più che probabile che i lavoratori dovranno rinunciare ad aumenti salariali a fronte di una dinamica occupazionale meno avversa rispetto ai cicli precedenti. La crescita dei salari nominali è attesa in media all’1,25% nel 2010, dal 2,3% del 2009 e all’1,5% nel 2011. Su base oraria è ragionevole attendersi un rallentamento più forte, dal momento che le ore lavorate saranno incrementate in uscita dalla crisi. È più complicato fare una previsione sulla dinamica occupazionale.

Una caratteristica di questa recessione è stata l’eccezionale tenuta del mercato del lavoro anche tenendo conto dei programmi governativi a sostegno dell’occupazione a tempo parziale. Rispetto ai cicli precedenti, il manifatturiero ha espulso tra l’inizio del 2008 e il 3° trimestre del 2009, 239 mila lavoratori (-3,1% a/a) a fronte di un calo della produzione di circa il 20% (1). Le ore lavorate si sono ridotte molto di più che nei cicli precedenti: di circa un terzo, l’equivalente di 474 mila occupati o l’1,1% della forza lavoro. La riduzione dell’orario standard e il ricorso ai sussidi per il lavoro a tempo ridotto spiegano rispettivamente circa un quarto del calo del monte ore. La restante parte è imputabile per un buon 15% a un aumento del part-time ed un 15% dal calo degli straordinari. Una spiegazione dalla migliore tenuta dell’occupazione in questa crisi è che le imprese hanno mirato a preservare quella forza lavoro che ha richiesto programmi di inserimento specifici e strettamente legati all’attività dell’azienda e che sarebbe stato più costoso
assumere una volta tornati alla normalità. Le riforme degli ultimi anni e il maggior ricorso ad accordi tra singola impresa e lavoratori con una maggiore flessibilità in termini di ore e salari negoziabili hanno contribuito a limitare l’espulsione di forza lavoro. La tenuta dell’occupazione dipende in ogni caso dall’intensità della ripresa e dall’ipotesi di una crescita ordinata. Del resto, la decisione di mantenere forza lavoro, che ha richiesto un training specifico potrebbe essere rivista se la svolta ciclica dovesse tardare o perdere di intensità. L’aumento delle insolvencies a fine 2009 indica che, per quanto i lavoratori possano fare concessioni le imprese non sono in grado di operare nelle condizioni attuali. Tagli severi dell’occupazione non sembrano probabili. Ad oggi, non vi sono indicazioni in tal senso. Gli indici IFO e PMI suggeriscono una riduzione degli occupati a ritmi meno severi a inizio 2010. In media, è ragionevole assumere un calo dell’occupazione intorno all’1,0% quest’anno e dell‘1,2% il prossimo. La disoccupazione è attesa salire ulteriormente dall’8,2% di gennaio 2010 al 10,4% nel 2011. Con il recupero ciclico di produttività e ore lavorate il costo unitario del lavoro cadrà di circa il 2% dopo l’aumento del 5% del 2009, alimentando la crescita di margini e  profitti.

Il saldo di finanza pubblica ha chiuso il 2009 al -3,2% del PIL da un saldo in pareggio nel 2008. Il debito è passato dal 65,9% del PIL al 72,5%. L’aumento incorpora efficacemente le misure adottate a sostegno del sistema finanziario e non incluse nel computo del deficit %. Il deterioramento dei saldi di finanza pubblica è stato meno drammatico di quello che ci si attendeva per effetto di una minor spesa per sussidi di disoccupazione; le misure a tempo parziale hanno difatti limitato l’aumento dei senza lavoro. Nel biennio in corso ci attendiamo un ulteriore peggioramento dei saldi di finanza pubblica. Nel corso del 2010 il deficit potrebbe superare il 5,7%. Il Programma di Stabilità di gennaio mostra un saldo al 5,5%, poco inferiore alle nostre stime. Il peggioramento del rapporto deficit/PIL è da imputarsi non solo alle misure di stimolo (2,0% varato dal precedente Governo ed uno 0,4- 0,5% annunciato dalla nuova Coalizione), ma anche a fattori strutturali, tra cui rallentamento delle entrate. In particolare, ci si attende un netto peggioramento delle entrate sui profitti, per effetto del restringimento della base imponibile. Vanno aggiunte le minori entrate legate alla riduzione della tassazione, alle nuove regole sull’ammortamento nonché alla più ampia deducibilità dei contributi sociali. Sul fronte della spesa sono attesi aumenti più contenuti che nel 2009, dal momento che i maggiori esborsi per i bonus famiglia e spesa pensionistica saranno in parte compensati dal venir meno della spesa per incentivi. Il debito è atteso toccare il 78% del PIL a fine 2010 alimentato dall’impatto delle misure discrezionali. Nel Programma di Stabilità, il rapporto debito/PIL è dato al 76,5%.

Il Programma di Stabilità di gennaio scorso proietta un calo del rapporto deficit/PIL in calo di un punto all’anno, fino al 3% nel 2013, come richiesto dalla Commissione. Le previsioni non incorporano eventuali tagli fiscali annunciati dal Governo a novembre scorso. I risultati delle elezioni regionali e la perdita di consenso per la Merkel introducono ulteriore incertezza sui tagli fiscali per il prossimo anno. A meno di misure di rientro della spesa e sul fronte delle entrate, il rapporto deficit/PIL potrebbe restare al di sopra del 4,5% nel 2011 dal momento che la stima del Governo sconta un tasso di crescita del PIL reale del 2% che ci sembra un po’ troppo ottimistico.

Il debito è previsto ancora in aumento all’80,5% nel 2011. Il Programma di Stabilità vede il debito all’83% del PIL nel 2013, un’ipotesi che ci sembra un po’ conservativa. Questa crisi lascia un’eredità pesante anche per la Germania. Il Paese sembra decisamente meglio posizionato rispetto ai partner europei, come segnala l’indicatore composito ISP

1. Il peggioramento dei conti pubblici è stato meno drammatico che in altri Paesi: il saldo primario di bilancio è peggiorato di 3,3 di PIL tra il 2008 ed il 2009 (dal +2,7 a -0,6% nel 2009) solo l’Austria e Italia hanno fatto meglio (-2,9 punti di PIL). La Germania si è, infatti, potuta permettere di adottare una politica fiscale ancora espansiva nel 2010. Anche in termini di correzione del saldo primario, alla Germania è richiesto uno sforzo minore che in molti altri Paesi Membri, stando ai Programmi di Stabilità di Gennaio, approvati dalla Commissione.

2. La Germania continua a vantare posizione finanziaria netta con l’estero in surplus, insieme a Olanda e Belgio. Ciò è spiegato dal fatto che le passività lorde sono più basse che altrove, sia tra famiglie e imprese, che nel settore pubblico.

3. La Germania ha mantenuto un surplus di parte corrente anche nel 2009 e, stando alle nostre stime, tale avanzo si restringerà solo in parte di qui al 2011.

4. La crisi ha determinato, in tutti i Paesi dell’area euro, un processo di aggiustamento del saldo finanziario. Mediamente, i Paesi in deficit hanno visto una riduzione del disavanzo e quelli in surplus avanzi meno cospicui, per coprire la maggiore esposizione del settore pubblico. La Germania è un’eccezione, dal momento che ha ridotto il saldo privato. Questa tendenza può essere vista come positiva.

5. La Germania vanta una migliore posizione competitiva rispetto agli altri Paesi membri, se si guarda alla dinamica del costo del lavoro.  

Se è indubbio che la Germania si trova in una posizione relativa migliore rispetto agli Paesi Membri, la crisi lascia comunque un’eredità pesante per il futuro del paese. La Germania è riuscita a mantenere una posizione dominante sulla scena mondiale grazie alla deflazione salariale messa in atto a partire dal 2003. Tuttavia, molti dei risparmi sono stati possibili dal momento che in Germania il costo del lavoro era ed è su livelli più elevati che nella media area euro. Ciò detto non condividiamo la view che la Germania sia cresciuta “a spese dei vicini”, ma non possiamo trascurare che il surplus di parte corrente ormai cronico riflette distorsioni interne e come tale non può essere considerato positivo. Come evidenziano Blanchard e Ferretti in un recente paper del FMI (2), un surplus di parte corrente è da considerarsi positivo se un paese ha una popolazione che invecchia più rapidamente rispetto ai suoi partner commerciali. Tuttavia, spesso elevati tassi di risparmio riflettono squilibri interni come la mancanza di un sistema di welfare o una componente di risparmio precauzionale. La Bundesbank, in una nota del Bollettino di settembre 2007, notava che la debolezza dei consumi tedeschi a partire dal 2000 non era spiegata soltanto con la dinamica del mercato del lavoro, ma anche da una componente di risparmio precauzionale. Passi avanti in tal senso potrebbero essere fatti. Se si guarda agli indicatori di sostenibilità di finanza pubblica della Commissione Europea, si nota che la Germania è ancora discretamente posizionata, anche se dovrà sostenere una correzione del saldo primario per contrastare l’impatto delle dinamiche demografiche maggiore di quanto non debbano fare I’Italia e la Francia. L’impatto delle dinamiche demografiche sui conti pubblici non può essere arginato solo tramite un aumento del risparmio, ma imporrà ulteriori progressi sul fronte delle riforme. Il surplus di parte rende il sistema tedesco estremamente vulnerabile agli aggiustamenti degli squilibri internazionali e specifici dell’area euro. Se la crescita tedesca verrà ancora calibrata fortemente sulle esportazioni, la posizione stessa della Germania è a rischio. Gli altri paesi membri dell’area euro, ancora i principali partner commerciali della Germania, non potranno sostenere il motore tedesco dovendo sopportare, come la stessa Germania chiede, una severa correzione fiscale. Il peso dei mercati emergenti, sia pure in crescita, è ancora marginale per rappresentare un’alternativa almeno nei prossimi due o tre anni.

ll caso della Germania impone una riflessione sulla soluzione degli squilibri all’interno dell’area euro. Il ri-bilanciamento della posizione verso l’estero dei vari Paesi membri non può passare esclusivamente per i Paesi che sono in una posizione debitoria netta verso l’estero, ma richiederà più in generale un maggiore coordinamento delle politiche economiche nella zona euro.


1 Gli effetti sull’occupazione rimangono sorprendentemente contenuti, anche se si tiene conto della riduzione di 160 mila occupati a tempo parziale.
2 IMF staff position note 09/29: “Global imbalances: in the midstream?”, 22 dicembre 2009


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