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Il Punto : Allentamento della politica monetaria

Il Punto : La Banca Centrale Europea ha attuato quello che si prospetta come l’ultimo allentamento della politica monetaria di questo ciclo e, come previsto, si è concentrato su PEPP e TLTRO-III.

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Il bilancio dei rischi sullo scenario previsionale resta al ribasso, ma in modo meno pronunciato. Lo staff conferma le previsioni di ripresa per 2021 e 2022, anche se la media 2021 è stata rivista al ribasso a causa della contrazione ora attesa a fine 2020.

– Le misure annunciate dalla Banca Centrale Europea nell’ambito della “ricalibrazione” decembrina della politica monetaria sono state sostanzialmente in linea con le attese. Gli sviluppi successivi alla riunione di fine ottobre, in particolare la prospettiva di una massiccia campagna di vaccinazione contro la COVID-19 nel corso del 2021 e i segnali di un impatto della seconda ondata pandemica largamente inferiore rispetto a quello della prima, avevano ridotto la pressione sulla Banca centrale.

Inoltre, le aspettative del mercato erano state guidate da interviste e discorsi in modo piuttosto puntuale prima della riunione.

– Nel dettaglio, la Banca Centrale Europea ha annunciato queste misure di stimolo:

* PEPP: il tetto sale da 1350 a 1850 miliardi di euro: la scadenza del programma viene prorogata al marzo 2022. I reinvestimenti delle scadenze di capitale continueranno a essere integrali fino alla fine del 2023. Ci attendevamo la fine degli acquisti netti a dicembre, ma esattamente con questo plafond complessivo. La flessibilità del PEPP (che mira ad evitare un restringimento indesiderabile delle condizioni finanziarie durante la crisi) implica comunque che il flusso di acquisti potrebbe essere ridotto drasticamente nel caso in cui la ripresa del 2021 si rivelasse più vigorosa del previsto, oltre che aumentato nel caso opposto. Per inciso, se da dicembre gli acquisti fossero in linea con la media degli ultimi 5 mesi, l’estensione fino a marzo 2022 consentirebbe di esaurire il plafond previsto.

* TLTRO-III: il programma è stato oggetto dell’intervento tecnicamente più complesso. Come atteso, il periodo di applicazione dello spread negativo è stato esteso: invece che terminare a giugno 2021, ora si conclude a giugno 2022 (6 mesi oltre quanto ci aspettavamo). Inoltre, sono state aggiunte tre aste (giugno, settembre e dicembre 2021) a quelle già previste (ce ne attendevamo due in più). Come previsto, l’estensione del programma TLTRO-III ha reso necessario un aumento della quota di prestiti idonei che possono essere rifinanziati, sebbene inferiore a quanto stimato (da 50% a 55% dello stock al 28 febbraio 2019). Di contro, la BCE ha fissato un nuovo obiettivo sul volume dei prestiti erogati, “al fine di incentivare le banche a sostenere l’attuale livello di credito bancario”. Il nuovo obiettivo sul credito a imprese non finanziarie e famiglie (esclusi mutui casa) è di 0% fra il 1° ottobre 2020 e il 31 dicembre 2021.

* Garanzie: un altro intervento ragionevole, anticipato da Lane qualche giorno fa, è l’estensione fino a giugno 2022 delle “misure di allentamento dei criteri di idoneità applicabili alle garanzie da esso adottate il 7 e il 22 aprile 2020”, che saranno poi riesaminate prima di tale data.

* Interventi minori: l’annuncio include anche 4 operazioni di rifinanziamento a lungo termine PELTRO nel 2021, tutte di durata annuale e al tasso pari a refi meno 25pb.

– Nessun cambiamento a forward guidance e tassi ufficiali, né all’APP. Tasso sui depositi, tasso sulle operazioni principali di rifinanziamento e tasso di rifinanziamento marginale restano rispettivamente a -0,50%, 0% e 0,25%. La BCE avvisa che i tassi resteranno su livelli non superiori a quelli attuali “finché non vedrà le prospettive di inflazione convergere saldamente su un livello sufficientemente prossimo ma inferiore al 2% nel suo orizzonte di proiezione e tale convergenza non si rifletterà in maniera coerente nelle dinamiche dell’inflazione di fondo”; gli acquisti netti APP “proseguiranno finché necessario a rafforzare l’impatto di accomodamento dei suoi tassi di riferimento” e “termineranno poco prima che inizierà a innalzare i tassi di riferimento”; i reinvestimenti delle scadenze di capitale dell’APP continueranno integralmente “per un prolungato periodo di tempo successivamente alla data in cui inizierà a innalzare i tassi di interesse di riferimento”.

– Per quanto riguarda la previsione macroeconomica dello staff, le stime di variazione del PIL sono state riviste al rialzo (-7,3%) nel 2020, al ribasso nel 2021 (+3,9%) e al rialzo nel 2022 (4,2%). La BCE prevede che il PIL si contragga di -2,2% nel quarto trimestre di quest’anno. I rischi sono ancora considerati al ribasso, ma “meno pronunciati” rispetto a settembre.

Le proiezioni di inflazione sono state riviste per 2020 (0,2%) e 2023 (1,4%), mentre sono invariate per il 2021 (1,0%). Le pressioni di fondo resteranno “contenute”, per fattori settoriali (turismo, viaggi), ma anche per l’apprezzamento del cambio e per le basse pressioni salariali.

– Lo staff della BCE ha pubblicato anche in questa occasione degli scenari alternativi. Nello scenario “severo”, la BCE ipotizza che alcune misure di contenimento siano mantenute fino alla fine del 2023, e che gli effetti persistenti della crisi siano più pronunciati.

In tale scenario, inoltre, anche la contrazione del 4° trimestre 2020 è più ampia (-3,2% t/t). Nel 2021, il PIL resta quasi invariato (+0,4% a/a) e la ripresa è inferiore allo scenario base anche nel 2022 (+3,0%). Nello scenario più favorevole, la crescita 2021 raggiunge il 6,0% e quindi resta sopra il 4% anche nel 2022.

– Se lo scenario centrale si dimostrerà corretto, questo dovrebbe essere l’ultimo stimolo monetario annunciato dalla BCE in questo ciclo. Entriamo da oggi in un lungo periodo di osservazione che si estenderà almeno fino a tutta la primavera prossima. Fino ad allora, una terza ondata di contagio peggiore del previsto potrebbe creare qualche aspettativa di ulteriore allentamento monetario, ma a meno che la campagna di vaccinazione non venga deragliata, è improbabile che nuovi stimoli vengano approvati dal consiglio direttivo.

Il FT segnala che la resistenza alle misure di stimolo è in aumento e che ha già portato a un ridimensionamento delle modifiche proposte al programma TLTRO-III nella riunione del 10 dicembre. In seguito, più facilmente da settembre in poi, nel consiglio potrebbe risvegliarsi un dibattito del tutto opposto, nella direzione della rimozione dello stimolo, qualora la velocità della ripresa si rivelasse superiore alle attese. Tuttavia, l’eventuale reazione a tale scenario dovrebbe inizialmente limitarsi a un rallentamento nell’esecuzione del PEPP, senza che ne conseguano correzioni formali all’assetto della politica monetaria.

Fonte: BondWorld.it

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