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Il Punto : Banca Centrale Europea nuovo allentamento

Il Punto : La Banca Centrale Europea ha preparato il terreno a un nuovo allentamento della politica monetaria, che sarà probabilmente annunciato alla riunione di dicembre.

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Le nuove misure includeranno sicuramente un potenziamento del PEPP, ma la presidente Lagarde ha menzionato la possibilità di un annuncio strutturato, che interesserà più strumenti contemporaneamente.

– La Banca Centrale Europea ha preparato il terreno a possibili novità sul fronte della politica monetaria che potrebbero essere annunciate a dicembre. Già nel comunicato, segnala che “il nuovo esercizio delle proiezioni macroeconomiche degli esperti dell’Eurosistema a dicembre consentirà un riesame approfondito delle prospettive economiche e del quadro complessivo dei rischi”, e precisa che “i rischi sono chiaramente orientati al ribasso”.

In conclusione, “il Consiglio direttivo ricalibrerà i suoi strumenti, ove opportuno, al fine di rispondere all’evolvere della situazione”.

* Strumenti di politica monetaria: i tassi ufficiali restano invariati (depo: -0,50%, refi: 0,00%, rifinanziamento marginale: 0,25%). Non sono variati i limiti dei programmi di acquisto APP (20 mld mensili di acquisti netti) e PEPP (per ora, il tetto resta a 1.350 miliardi di euro e la scadenza a giugno 2021 o “finché non riterrà conclusa la fase critica legata al coronavirus”).

* La forward guidance è invariata: “Il Consiglio direttivo si attende che i tassi di interesse di riferimento della BCE si mantengano su livelli pari o inferiori a quelli attuali finché non vedrà le prospettive di inflazione convergere saldamente su un livello sufficientemente prossimo ma inferiore al 2% nel suo orizzonte di proiezione e tale convergenza non si rifletterà coerentemente nelle dinamiche dell’inflazione di fondo.”

Inoltre: “gli acquisti netti mensili di attività nel quadro dell’APP proseguiranno finché necessario a rafforzare l’impatto di accomodamento dei suoi tassi di riferimento” e “termineranno poco prima che inizierà a innalzare i tassi di riferimento della BCE”; i reinvestimenti del capitale rimborsato proseguiranno “per un prolungato periodo di tempo successivamente alla data in cui inizierà a innalzare i tassi di interesse di riferimento della BCE, e in ogni caso finché sarà necessario per mantenere condizioni di liquidità favorevoli e un ampio grado di accomodamento monetario”.

* Un cambiamento inusuale del comunicato è costituito dalla “promozione” del programma TLTRO-III, considerata “una fonte di finanziamento interessante” per le banche. La BCE segnala che continuerà a fornire abbondante liquidità attraverso le operazioni di rifinanziamento.

– La valutazione della situazione economica è nettamente peggiorata rispetto a settembre, alla luce di un’evoluzione della pandemia di gran lunga peggiore rispetto alle attese. Come detto, i rischi sono valutati “chiaramente al ribasso”.

La BCE si aspetta un significativo indebolimento dell’attività economica nel 4° trimestre per effetto della pandemia, seguito da una ripresa sostenuta dalle condizioni finanziarie favorevoli e dagli stimoli fiscali. Le decisioni future saranno basate anche sulle informazioni relative a “la dinamica della pandemia, le prospettive per la disponibilità di un vaccino e l’andamento del tasso di cambio”

– La presidente Lagarde ha sottolineato più volte che l’annuncio di dicembre includerà una ricalibrazione di diversi strumenti, e non necessariamente del solo PEPP. Un’altra sottolineatura ha riguardato lo scopo delle misure, che è di duplice natura:

* “assicurare che le condizioni di finanziamento restino favorevoli per sostenere la ripresa economica”. Diversi strumenti possono influire sulle condizioni di finanziamento: il programma TLTRO-III (ritenuto dalla BCE molto efficace nell’allentare le condizioni del credito), i programmi di acquisto (abbassando la curva dei tassi e contenendo la volatilità degli spread sovrani), i tassi ufficiali (abbassando il limite inferiore per i tassi, con ripercussioni anche sui tassi a medio e lungo termine);

* “contrastare l’impatto negativo della pandemia sul profilo previsto per l’inflazione”. Lo strumento più efficace a questo fine dovrebbero essere i programmi di acquisto. Le minacce specificamente legate alla pandemia dovrebbero trovare risposta in un potenziamento del PEPP, più ancora che dell’APP.

– Quali misure saranno incluse nel pacchetto di dicembre?

* Il potenziamento dei programmi di acquisto, e in particolare un ampliamento del PEPP, sarà sicuramente un elemento cardine della risposta di politica monetaria alla seconda ondata pandemica.

La nostra aspettativa è che l’incremento sia pari a 500 miliardi, accompagnato da un’estensione del programma fino a dicembre 2021. Un’alternativa è costituita da un aumento del PEPP di minore importo, accompagnato da un aumento del flusso netto APP (come risposta all’andamento più sfavorevole dell’inflazione).

* L’attenzione per le condizioni del credito, e la preoccupazione per i segnali di restrizione delle condizioni creditizie emersi dall’ultima BLS, potrebbero indurre la BCE ad includere nel pacchetto anche misure legate al programma TLTRO III.

Restano due aste triennali in calendario, una a dicembre e l’altra a marzo. Per favorire la domanda di fondi, la BCE potrebbe allungare il periodo sul quale si applica lo spread (negativo) sul depo rate, che attualmente va dal 24 giugno 2020 al 23 giugno 2021.

* L’ipotesi di tagli dei tassi ufficiali non può essere categoricamente esclusa. Tuttavia, nella stessa analisi BCE, i tassi negativi emergono come un elemento relativamente secondario dello stimolo complessivo.

Un taglio di 10-20pb, oltre alle controindicazioni collegate all’impopolarità dei tassi negativi e agli effetti sui bilanci bancari, recherebbe probabilmente pochi benefici nella situazione attuale. Tutto considerato, i tassi potrebbero essere lasciati fermi a dicembre.

* Infine, la reazione potrebbe includere misure di regulatory easing, come nella prima ondata pandemica.

Elezioni USA: ultima chiamata! Biden favorito, Senato ancora incerto, Camera probabilmente democratica. Tempi lunghi e turbolenti per la certificazione dei risultati. Redistribuzione ed espansione fiscale con un governo tutto democratico, misure più contenute con Biden e un Congresso diviso, stimolo modesto e inefficace con una presidenza Trump.

– I sondaggi presidenziali delle ultime due settimane riportano Biden in vantaggio nel voto popolare di 7,4 punti (media realclearpolitics), in calo rispetto a inizio mese ma ancora su livelli coerenti con una probabile vittoria democratica. I modelli per l’Electoral College, aggiornati con i sondaggi statali, vedono la probabilità di Biden presidente oltre l’85% (270towin: 85,9%, fivethirtyeight: 89%).

Nel 2016, uno dei contributi all’elezione di Trump era venuto dallo spostamento a suo favore di una percentuale elevata di incerti negli Stati chiave. Un sondaggio del WSJ riporta che invece ora le scelte degli incerti sono distribuite circa equamente fra i due candidati, riducendo la probabilità di una sorpresa stile-2016. La media dei sondaggi nei principali stati chiave dà a Biden un vantaggio di 3,2 punti (media realclearpolitics).

– Per il Congresso, lo scenario centrale vede la Camera democratica, con un possibile aumento del vantaggio attuale. I sondaggi per i seggi da rinnovare al Senato (un terzo dei 100 totali), sono ancora incerti e sono circa ugualmente probabili maggioranze repubblicana o democratica.

– Il voto anticipato continua a sfondare nuovi record, con 82 mln di voti al 30/10, di cui 28,4 mln in persona e 53,7 mln per posta; le previsioni sono per un’affluenza totale vicina al 65% (più di 150 mln di elettori), dal 60% e 138 mln del 2016. La possibilità di turbolenza post-elettorale conseguente a una dilazione della certificazione dei risultati e a capovolgimenti dell’esito iniziale è elevata, con rischi di crisi istituzionale.

Solo una vittoria schiacciante di Biden fin dal 3 novembre garantirebbe un passaggio relativamente rapido e poco traumatico. Trump ha affermato che “bisogna avere il totale finale il 3 novembre”, missione impossibile con un numero di schede postali potenzialmente vicine a 80 mln (ci sono ancora 36,7 mln di schede distribuite e non riconsegnate).

– Le implicazioni per la politica economica dipendono dallo scenario finale. In caso di presidenza Biden e di Congresso tutto democratico, è probabile l’introduzione di riforme mirate a reflazione e redistribuzione nel prossimo biennio, con stimolo fiscale significativo e concentrato sulle fasce di reddito più basse (con maggiore propensione al consumo) e con moltiplicatori più elevati.

In caso di presidenza Biden con un Congresso diviso, lo stimolo fiscale sarebbe limitato agli interventi strettamente necessari per sostenere la ripresa, con effetti più limitati sulla crescita. Con una presidenza Trump e un Congresso diviso, gli interventi sarebbero ancora più contenuti e con minore efficacia espansiva.

Riunione FOMC eclissata dalle elezioni. Il Comitato dovrebbe lasciare la politica monetaria invariata, sottolineando i rischi derivanti dal peggioramento del quadro sanitario e dal mancato rinnovo delle misure di sostegno fiscale.

La novità principale potrebbe essere il riferimento al dibattito in corso sul programma di acquisto titoli, in attesa di possibili modifiche entro dicembre.

– La riunione del FOMC del 4-5 novembre diventa quasi un “non-evento” nella settimana delle elezioni, anche perché probabilmente non ci saranno novità di rilievo dopo l’annuncio della nuova strategia a settembre. Il comunicato stampa dovrebbe rilevare la prosecuzione della ripresa, con dati anche migliori del previsto nel 3° trimestre (crescita del PIL: 33,1 % t/t ann.) spinti da consumi e investimenti, sia residenziali sia non residenziali e continua crescita dell’occupazione.

Nella conferenza stampa, tuttavia, Powell dovrebbe sottolineare i rischi verso il basso collegati al peggioramento del quadro sanitario e alla mancata approvazione di un pacchetto di stimolo fiscale, che potrebbe essere addirittura rinviata a inizio 2021. Molti partecipanti al FOMC hanno previsioni che incorporano nuove misure di sostegno e che potrebbero essere riviste verso il basso al prossimo aggiornamento di dicembre.

– Il Comitato dovrebbe annunciare entro dicembre maggiori informazioni sul programma di acquisto titoli. Come ha notato Brainard (Board), con riferimento ai verbali di settembre, “nei prossimi mesi, avremo l’opportunità di deliberare e chiarire come il programma di acquisto titoli potrà agire al meglio in combinazione con la forward guidance“.

Il programma di acquisti ora prevede incrementi mensili di 120 mld di dollari (80 mld di Treasury e 40 mld di MBS), con l’indicazione di aumentarli “come necessario per dare supporto al funzionamento regolare dei mercati di questi titoli”. Quarles (Board) ha detto che il “puro volume” del mercato dei Treasury potrebbe essere diventato così grande da aver “superato la capacità dell’infrastruttura del mercato privato di supportare tensioni di qualsiasi tipo”.

Secondo Quarles è “una questione aperta” se sia necessario che la Fed “partecipi come compratore” per un tempo indefinito per supportare il funzionamento del mercato. Il FOMC potrebbe anche discutere lo spostamento di una parte degli acquisti da MBS a Treasury ed eventualmente rafforzare la disponibilità ad aumentare gli interventi per sostenere la ripresa, nella fase di attesa di un altro pacchetto fiscale.

In conclusione, la riunione di novembre dovrebbe mantenere esplicito l’impegno a intervenire come necessario per evitare un ripiegamento significativo della crescita.

Fonte: BondWorld.it

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