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Il Punto : BCE: discorsi e interviste

Il Punto : BCE: discorsi e interviste di questa settimana mostrano che l’evidenza di una solida ripresa economica nei prossimi mesi potrebbe riaprire già a settembre il dibattito interno in merito al volume di acquisti PEPP, e che il consiglio è diviso riguardo a come garantire un’uscita non traumatica nel 2022.

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– Quando, e come, sarà chiuso il PEPP? A un estremo dello spettro di opinioni, Fabio Panetta, membro del comitato esecutivo BCE, ha dichiarato in un discorso del 28 giugno che la Banca centrale dovrebbe cercare di preservare la flessibilità del PEPP anche dopo la crisi pandemica, in quanto si è dimostrato efficace per contrastare le differenze geografiche nelle condizioni di finanziamento. Panetta ha anche avvisato che “qualsiasi tentativo di ridurre prematuramente i nostri acquisti di titoli provocherebbe un inasprimento delle condizioni di finanziamento che finirebbe inevitabilmente per aumentare il volume di acquisti necessario”. La condizione per ridurre gli acquisti PEPP, è l’evidenza di “una solida ripresa”; in seguito, l’attenzione “dovrà allora rivolgersi a riportare l’inflazione al 2 per cento sull’orizzonte di medio termine”. Nell’Eurozona, “la probabilità che la domanda possa effettivamente raggiungere il limite della capacità produttiva risulta inferiore rispetto agli Stati Uniti”, e il rialzo dell’inflazione “sarà transitorio”.

– Sempre il 28 giugno, Weidmann, presidente della Bundesbank, ha ammesso che l’incertezza rende impossibile stabilire molto in anticipo quando le misure emergenziali di politica monetaria potranno essere abbandonate, ma “per non dover interrompere il PEPP bruscamente, tuttavia, gli acquisti netti potrebbero essere ridotti in anticipo gradualmente”. Le condizioni per interrompere del tutto il PEPP sono l’evidenza di una “solida ripresa economica” e l’abrogazione di tutte “le misure significative di contenimento della pandemia”. Tali condizioni saranno soddisfatte il prossimo anno, in base alle previsioni attuali. Il 17 giugno Weidmann si era dichiarato contrario all’estensione della flessibilità del PEPP anche all’APP.

– Holzmann, presidente della Banca Nazionale Austriaca, non ritiene che vi sarà un aumento dell’APP per smussare l’uscita dal PEPP, anche se ha menzionato tale possibilità come una possibile opzione. Holzmann ha giudicato “corretta” l’aspettativa prevalente espressa dalla Survey of Monetary Analysts che il PEPP si chiuda il 31 marzo 2022, senza proroghe.

– Difficile dire oggi dove sarà trovato il punto di convergenza, e quando. Il PEPP si adatta in base alle condizioni, e non dipende dal calendario. In un’intervista concessa a Bloomberg TV il 17 giugno, Philip Lane aveva in parte ridimensionato la rilevanza della riunione del 9 settembre, ricordando che un forte rimbalzo nel 3° trimestre è già nelle previsioni, mentre l’autunno potrebbe portare con sé un nuovo aumento dell’incertezza. Possiamo immaginare che il consenso per un percorso di uscita anticipato come quello suggerito da Weidmann e Holzmann possa formarsi soltanto se i dubbi sul quarto trimestre si riveleranno infondati, a fronte di una revisione al rialzo delle previsioni. In ogni altro caso, è difficile che una risposta conclusiva possa arrivare già a inizio settembre.

Stati Uniti. Il rallentamento primaverile della dinamica occupazionale dovrebbe essere un fenomeno transitorio, dovuto alla riallocazione settoriale della domanda e a freni temporanei all’offerta nei settori direttamente colpiti dalla pandemia. In estate, probabilmente già a partire da giugno, l’offerta dovrebbe ricomporsi, con una riaccelerazione della crescita delle assunzioni e della partecipazione e il contenimento di una possibile spirale salari-prezzi. Manteniamo però una valutazione di rischi verso l’alto sull’inflazione, derivanti dai vincoli all’offerta causati da scarsità di scorte, di beni intermedi e da problemi di logistica.

– A fronte della rapidissima ripresa del PIL, già tornato ai livelli pre-COVID, l’occupazione è rimasta indietro, con un deficit di 7,6 mln di posti di lavoro rispetto a febbraio 2020. L’aumento degli occupati ha subito una battuta d’arresto in primavera, in contrasto con la riapertura delle attività aggregative, il costante rialzo delle posizioni aperte e la crescente difficoltà delle imprese a reperire manodopera. I segnali di eccesso di domanda emersi con diversi indicatori (aumento delle dimissioni e delle posizioni aperte, calo del rapporto disoccupati/posizioni aperte, stallo della partecipazione, accelerazione dell’Employment Cost Index) descrivono un mercato del lavoro in tensione, con rischi di accelerazione della crescita salariale e di una possibile spirale salari-prezzi.

– Alla forza della domanda di lavoro insoddisfatta e collegata alla riapertura dell’economia, si sono contrapposti vincoli alla crescita dell’offerta legati a tre fattori temporanei e a uno potenzialmente strutturale. I freni transitori all’offerta sono: l’integrazione federale ai sussidi di disoccupazione che alza il salario di riserva dei lavoratori con salari bassi, il timore dei contagi e la chiusura delle scuole. Entro settembre, questi fattori dovrebbero essere eliminati generando un aumento dei flussi dallo status di disoccupati e “non nella forza lavoro” a quello di occupati. L’elemento potenzialmente duraturo è il significativo incremento dei pensionamenti, che potrebbe permanere anche con il miglioramento del quadro sanitario e la fine dei sussidi federali limitando la ripresa della partecipazione nel 2021-22.

– La disaggregazione settoriale dei principali indicatori di tensione sul mercato del lavoro fornisce una lettura per lo scenario salari/prezzi meno preoccupante rispetto a quanto appaia dai dati aggregati. Infatti, la crescita della domanda di lavoro insoddisfatta, l’emergere di freni dal lato dell’offerta e il rialzo dei salari sono concentrati nei servizi aggregativi e, con la fine dei vincoli all’offerta, la dinamica occupazionale dovrebbe riaccelerare, riducendo i possibili rischi di aumenti salariali generalizzati e di effetti inflazionistici. I dati dei prossimi mesi saranno cruciali per convalidare questa interpretazione degli attuali squilibri settoriali del mercato del lavoro.

– Disaggregando i dati relativi a occupazione, posizioni aperte e dinamica salariale si evidenziano tensioni sul mercato del lavoro coerenti con una storia di pressioni settoriali e non generalizzate. L’accelerazione dell’ECI da fine 2020 è concentrata nei servizi (1,2% t/t nel 1° trimestre), mentre per i beni la dinamica salariale rimane contenuta (0,6% t/t). I dati settoriali delle posizioni aperte (fig. 7) mostrano un’impennata nei servizi aggregativi, dopo le riaperture della primavera e la disaggregazione dell’Atlanta Wage Tracker per livello di specializzazione della manodopera (fig. 8) mostra rialzi salariali soltanto nella categoria a bassa specializzazione, tipica dei servizi ricreativi. Un risultato analogo emerge dalla disaggregazione della dinamica salariale lungo la distribuzione per quartili. I dati di Opportunity Insights registrano occupazione inferiore del 26,3% nella fascia bassa dei salari (<20 mila dollari), a fronte di un aumento di occupazione di 2,4% per i lavoratori con salari elevati (>60 mila dollari) rispetto a febbraio 2020. Pertanto, la lettura dei dati è in linea con scarsità di offerta proprio nei settori in cui è particolarmente marcata la domanda.

– I freni principali dal lato dell’offerta sono, a nostro avviso, collegati al costo-opportunità dell’occupazione nei settori con livelli salariali bassi, e in particolare ai programmi federali di integrazione dei sussidi di disoccupazione e ai trasferimenti che hanno incrementato il risparmio delle famiglie. A questi si aggiungono le difficoltà delle famiglie con figli in età scolare, di difficile gestione con le scuole in modalità a distanza, e i timori di contagio in un contesto di elevate spese mediche, citati ancora nelle indagini presso i consumatori. Il miglioramento del quadro sanitario, la riapertura attesa delle scuole con il prossimo anno accademico e soprattutto la fine dei programmi federali dovrebbero liberare offerta di lavoro, già a partire da giugno. Infatti, 26 Stati hanno annunciato interruzioni e/o restrizioni anticipate dell’integrazione federale di 300 dollari/settimana (20 Stati entro fine giugno e 6 entro fine luglio), prima della scadenza del 6 settembre. Alcuni Stati offrono incentivi monetari a coloro che accettano un nuovo lavoro e bonus di assunzione stanno diventando la norma per le occupazioni meno specializzate. Negli Stati che hanno annunciato e/o già attuato l’interruzione dei programmi federali, i sussidi statali stanno scendendo a un ritmo più rapido rispetto a quelli degli altri Stati (fig. 6). Da metà maggio, i sussidi sono in calo di 12,6% negli Stati che hanno annunciato la fine anticipata dei programmi federali, contro il -3,4% per gli altri Stati. A questi fattori di distorsione temporanea dell’offerta di lavoro, si aggiunge però una componente potenzialmente strutturale, legata al recente aumento dei pensionamenti, che potrebbe ridurre in modo permanente la forza lavoro.

– In conclusione, il quadro del mercato del lavoro appare coerente con una situazione di squilibrio in alcuni settori, con eccesso di domanda determinato da fattori in gran parte (anche se non del tutto) temporanei. La nostra previsione, soggetta a notevole incertezza visto che la riallocazione settoriale in atto e i programmi di sostegno pubblico al reddito disponibile sono senza precedenti, è che nei prossimi mesi l’offerta di lavoro nei servizi aggregativi aumenti in modo da permettere una riaccelerazione della dinamica occupazionale su ritmi in media vicini a 600-800 mila posti di lavoro al mese fino all’autunno per poi assestarsi su variazioni medie mensili intorno a 300 mila nei trimestri successivi. La partecipazione dovrebbe aumentare gradualmente, esercitando un modesto freno al sentiero in calo del tasso di disoccupazione, atteso intorno a 4,3% a fine 2021 e a 3,5% a fine 2022. La crescita salariale dovrebbe essere in rafforzamento, ma generalmente moderata, con rischi modesti di pressioni di seconda battuta sull’inflazione. Sottolineiamo però che permangono rischi diretti sui prezzi collegati alle strozzature all’offerta lungo tutta la catena produttiva e in tutti i settori, non solo nel segmento auto per via dei semiconduttori, ma anche nell’alimentare, nell’abbigliamento, nella sanità e nell’abitazione, con un possibile trasferimento, parziale ma significativo dell’aumento dei costi sui prezzi finali.

– I dati dell’employment report di giugno, in uscita oggi, potrebbero essere un primo test di questo scenario, con una previsione di aumento degli occupati di 730 mila, spinto dalla ripresa nei servizi in generale, ma con variazioni particolarmente ampie nell’ospitalità e nel tempo libero, oltre che nell’istruzione (quest’ultima voce dovrebbe essere gonfiata a giugno e luglio da fattori di correzione stagionale).

Fonte: BondWorld.it

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