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Il Punto : Fed: i tempi sono maturi per il tapering

Il Punto : La riunione del FOMC del 21-22 settembre sarà uno spartiacque per la politica monetaria della Fed. Il Comitato dovrebbe aprire ufficialmente la discussione sulla riduzione degli acquisti di titoli, senza però dare indicazioni operative su modi e tempi del tapering.

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La svolta per il programma di acquisti dovrebbe, a nostro avviso, essere annunciata nei dettagli a novembre, con un inizio previsto per dicembre. La conferenza stampa di Powell dovrebbe sottolineare la netta differenza fra le condizioni per il tapering e quelle per la svolta sui tassi: per quest’ultima, i tempi sono ancora molto lontani e non collegati direttamente al programma di acquisti.

– La Fed è stata la prima Banca centrale ad avviare un massiccio programma di acquisto di titoli per contrastare gli effetti economici della pandemia, ma sarà fra le ultime ad annunciare una svolta del QE-2020. Infatti, la BoE, la BoC, la RBA e la BCE hanno già annunciato e/o iniziato il tapering. La riunione del FOMC di settembre dovrebbe aprire ufficialmente la discussione riguardo alla svolta sugli acquisti, senza però dare luogo ad annunci precisi. A nostro avviso, i verbali in uscita a metà ottobre dovrebbero dare indicazioni sulle linee guida delle modifiche al programma di acquisti (attualmente 120 mld al mese), in attesa di un annuncio formale con i dettagli alla riunione di novembre e una probabile attuazione a partire da dicembre.

– I tempi della prima svolta della politica monetaria sono maturi, con la ripresa saldamente sostenuta da una solida crescita della domanda di beni e servizi e di lavoro. La volatilità dei dati (in primis, quelli del mercato del lavoro) non deve distogliere lo sguardo dai trend in atto da inizio anno. Due fattori di rischio per il ritmo dell’espansione, eccesso di domanda e variante Delta, non dovrebbero ostacolare questi trend e quindi neppure l’avvio del tapering.

– Il primo fattore di possibile rallentamento della crescita, più fondamentale, riguarda la scarsità di offerta di beni e di lavoro e ha riflessi anche sull’inflazione. La crescita, con l’output gap ormai chiuso, è frenata da strozzature all’offerta, che per ora non danno segni di significativo miglioramento. Anche i timori di frenata del mercato del lavoro, seguiti al rallentamento della dinamica occupazionale di agosto, vanno ascritti nel capitolo della carenza di offerta e solo in parte all’impatto della variante Delta. Il fatto che la dinamica del PIL e dell’occupazione sia rallentata da un eccesso di domanda è, anzi, un elemento a favore del tapering. Lo stimolo monetario, quando funziona, mira a spingere la domanda e attualmente sarebbe controproducente provare a portare la crescita ulteriormente al di sopra del potenziale.

– I possibili effetti restrittivi della variante Delta a nostro avviso non dovrebbero essere tali da scalfire in modo significativo l’andamento della ripresa. L’aumento dei contagi è concentrato negli Stati con percentuali particolarmente basse di popolazione vaccinata e/o con divieti di imposizione di utilizzo di DPI (in particolare nel Sud e in alcune aree del Midwest). Per ora gli indicatori di mobilità, di utilizzo di servizi ricreativi e della ristorazione non segnalano una riduzione significativa dei livelli di attività. Le dimensioni su cui le autorità possono agire per contrastare la pandemia sono la reintroduzione di obbligo di mascherine e di distanziamento. La diffusione degli obblighi di vaccinazione dovrebbero inoltre contribuire a riportare i contagi sotto controllo. Tutti gli esponenti del FOMC hanno citato gli sviluppi della pandemia come un possibile rischio per la crescita, ma con impatto ridotto rispetto alla fase precedente la diffusione dei vaccini.

– Sul fronte dell’inflazione, come detto da Powell e da diversi partecipanti al FOMC, il test di “significativo ulteriore progresso” è già stato ampiamente raggiunto. Pertanto, l’apertura del tapering è un’azione che può confermare l’impegno della Fed a non abbassare la guardia sul controllo dei prezzi, con costi limitati, visto che in questo ciclo il temuto taper tantrum non si è ripetuto. Nella conferenza stampa, Powell dovrebbe ribadire che, come emerso dagli ultimi due dati del CPI, gli eccessi dei mesi scorsi sono per lo più di natura transitoria e sottolineare che le pressioni inflazionistiche derivanti da strozzature all’offerta ed eccesso di domanda ancora presenti in molti comparti (soprattutto dei beni) dovrebbero gradualmente rientrare con il riequilibrio fra domanda e offerta previsto nei prossimi trimestri.

– Manteniamo la nostra previsione di apertura ufficiale della discussione sul tapering alla riunione del 21-22 settembre, annuncio del programma alla riunione del 2-3 novembre e inizio effettivo del tapering a partire dalla riunione del 14-15 dicembre. I primi dettagli operativi dovrebbero emergere con i verbali della riunione di settembre, in uscita a metà ottobre, con conferme definitive probabilmente a novembre. Il sentiero mensile per il tapering potrebbe prevedere riduzioni di -10 mld di Treasury e -5 mld di MBS, con una fine prevista nel 3° trimestre 2022.

– La dilatazione dei tempi fra la discussione e l’attuazione soddisfa due condizioni. Da un lato, come promesso, dà informazioni con anticipo rispetto al momento della riduzione effettiva degli acquisti. Dall’altro, sposta l’inizio del tapering oltre il mese di novembre, superando un periodo di ostacoli fiscali potenzialmente rischiosi. Infatti, entro fine settembre il Congresso deve rinnovare le leggi di spesa in scadenza per evitare una chiusura parziale degli uffici governativi ed entro ottobre deve agire per alzare o sospendere nuovamente il limite del debito.

– La riunione di settembre vedrà anche l’aggiornamento delle proiezioni economiche, con l’estensione dell’orizzonte previsivo al 2024. Rispetto allo scenario macroeconomico pubblicato a giugno, potrebbero esserci diverse modifiche: per il 2021, revisione verso il basso della crescita, verso l’alto di disoccupazione e inflazione; per il 2022, maggiore crescita e inflazione. Nel complesso, tuttavia, la valutazione dovrebbe rimanere favorevole, con una convergenza di crescita, inflazione e disoccupazione verso i trend di più lungo termine dal 2023 in poi. Per i tassi, ci sono rischi di rialzo della mediana sia per il 2022 sia per il 2023, da tassi fermi e due rialzi, rispettivamente, indicati a giugno. Al momento, la nostra previsione è che la mediana per il 2022 resti in linea con tassi invariati, con maggiori rischi per il passaggio a tre rialzi nel 2023 e indicazioni di almeno due rialzi nel 2024.

– La comunicazione nella conferenza stampa di Powell dovrebbe concentrarsi su due fronti: da un lato, il progresso dello scenario macro nel giro di un paio di mesi dovrebbe essere sufficiente a iniziare il tapering; dall’altro, la svolta sugli acquisti non ha implicazioni dirette per il sentiero dei tassi, che sarà guidato da condizioni molto più stringenti e non dovrebbe includere rialzi ancora per un periodo relativamente prolungato. In sostanza, il tapering non è, di per sé, una svolta hawkish per i tassi, pur essendo una condizione necessaria (anche se non sufficiente) per aprire la strada a un nuovo ciclo di politica monetaria.  

Fonte: BondWorld.it

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