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Il Punto : Italia – Il Governo ha approvato la Nota di Aggiornamento al DEF

Il Punto : Italia – Il Governo ha approvato la Nota di Aggiornamento al DEF, che da un lato ha confermato il netto miglioramento del quadro di finanza pubblica

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(deficit 2021 rivisto a 9,4% da 11,8% del DEF, debito visto ora in calo quest’anno al 153,5%), dall’altro evidenzia che, anche grazie agli spazi fiscali venutisi a creare in forza della crescita superiore al previsto, il Governo intende mettere in atto una manovra espansiva sul triennio 2022-24 che vale l’1,2% del PIL per l’anno prossimo (circa 22 miliardi).

A nostro avviso, vi sono anzi ulteriori margini di miglioramento dei saldi quest’anno (non escludiamo che il deficit possa anche scendere sotto il 9%), mentre le assunzioni governative in merito alla crescita del PIL nel 2022-24 ci paiono moderatamente ottimistiche.

Il Governo ha approvato mercoledì 29 la Nota di Aggiornamento al DEF 2021, che delinea le nuove proiezioni e i nuovi obiettivi di finanza pubblica sull’orizzonte 2021-24.

Le principali novità rispetto al precedente quadro di finanza pubblica (contenuto nel DEF dello scorso aprile) sono:

– La stima di crescita del PIL nel 2021 è rivista sensibilmente al rialzo, al 6% da un precedente programmatico di 4,5%, mentre le previsioni per gli anni successivi risultano poco variate (nel quadro programmatico, la crescita è vista al 4,7% nel 2022, al 2,8% nel 2023 e all’1,9% nel 2024); in virtù del rimbalzo più pronunciato quest’anno, il PIL è atteso recuperare i livelli precedenti la crisi COVID già nel 2° trimestre 2022 (un trimestre prima di quanto stimato lo scorso aprile), tuttavia il ritorno al di sopra del trend pre-crisi si avrà secondo il Governo solo nel 2024;

– Di conseguenza, vengono riviste in senso decisamente più favorevole rispetto a sei mesi fa le proiezioni per l’anno in corso per i principali aggregati di finanza pubblica: il deficit 2021 è visto ora al 9,4% del PIL, contro l’11,8% stimato nel DEF (anche sulla scia di un tiraggio inferiore alle attese delle misure straordinarie di sostegno a lavoratori, famiglie e imprese); il debito, che in precedenza era atteso salire al 159,8%, è ora visto in calo a 153,5% dal 155,6% dello scorso anno; la discesa del debito è dovuta non solo al minor indebitamento ma anche a livelli del PIL nominale più elevati in virtù di una crescita non solo del PIL reale ma anche del deflatore;

– Il Governo, anche grazie all’andamento favorevole dei tendenziali di finanza pubblica, sceglie di rendere più espansiva la politica fiscale per l’anno prossimo: gli interventi netti sul 2022 dovrebbero valere ben l’1,2% del PIL (differenza tra deficit programmatico e tendenziale per l’anno prossimo), ossia circa 22 miliardi, e generare una crescita aggiuntiva del PIL, rispetto ai tendenziali, di mezzo punto (da 4,2% a 4,7%); deficit e debito sono più alti nel quadro programmatico rispetto allo scenario tendenziale per tutto il triennio 2022-2024: il Governo nel documento enuncia l’intenzione di mantenere una politica fiscale espansiva fino al 2024 ovverosia fintantoché il PIL e l’occupazione non abbiano recuperato i trend precedenti alla crisi causata dal COVID; l’obiettivo del Governo è ricondurre i livelli del rapporto debito/PIL al di sotto dei livelli pre-crisi (134,3%) entro il 2030.

A nostro avviso, le previsioni di crescita del PIL assunte dal Governo nel nuovo quadro programmatico appaiono soggette a rischi al ribasso non tanto per l’anno in corso (la nostra attuale stima sul PIL 2021, al 5,7% è più cauta di quella governativa, ma riconosciamo l’esistenza di significativi rischi al rialzo, che dipenderanno soprattutto da quanto ampia è stata l’ulteriore crescita del PIL nel trimestre estivo dopo il balzo già visto in primavera), quanto per gli anni successivi. Ciò per diverse ragioni:

– la previsione governativa sul PIL 2022 implica una riaccelerazione piuttosto forte della crescita all’inizio del prossimo anno, dell’ordine di un punto percentuale a trimestre (ipotesi che ad oggi giudichiamo ottimistica), dopo una crescita che nello scenario governativo è pari a 2,2% t/t nel 3° trimestre ed è non superiore al mezzo punto percentuale nel 4° trimestre;

– una eventuale recrudescenza pandemica potrebbe impattare significativamente sulla crescita 2022: in base a uno degli scenari di rischio illustrati dal Governo, una minore efficacia dei vaccini di fronte a nuove varianti di COVID-19, che induca le autorità a ripristinare restrizioni per alcune attività economiche nell’ultimo trimestre del 2021 ed estendersi alla prima metà del prossimo anno, avrebbe un effetto di -1,4% sul PIL 2022, cui si aggiungerebbe un ulteriore -0,4% come effetto della minore domanda mondiale rivolta verso l’Italia;

– le “ipotesi tecniche” adottate dal Governo in merito ad alcune variabili esogene (che si basano sulle informazioni dei prezzi dei contratti future alla data di chiusura del rapporto) appaiono soggette a rischi verso l’alto: in particolare, la NADEF incorpora un prezzo del petrolio a poco meno di 68 dollari nel 2021 e 66 dollari nel 2022, valori decisamente più bassi rispetto ai prezzi spot (il documento stima che un prezzo più elevato di 20 dollari per tutto l’orizzonte previsivo implichi una crescita più bassa di mezzo punto nel 2022, e di circa altrettanto nel 2023);

– il rinvio agli anni dal 2024 in poi di una parte della spesa programmata in investimenti pubblici finanziati attraverso i fondi NGEU non sembra aver avuto un impatto negativo sulle previsioni di crescita tendenziale del PIL assunte dal Governo per il 2022-23 (le nostre stime sono più caute: 4% contro 4,7% nel 2022 e 2,3% vs. 2,8% nel 2023) – viceversa, il moltiplicatore assunto dal Governo per la manovra espansiva sul 2022 ci appare adeguato (non eccessivamente ottimistico).

In ogni caso, la NADEF conferma il quadro di netto miglioramento per lo scenario di finanza pubblica, che non è dovuto interamente alla ripresa più veloce del previsto del PIL, come visibile dal fatto che la stima per l’anno in corso sia del saldo strutturale sia del saldo primario corretto per il ciclo è stata rivista in senso più favorevole rispetto al DEF di aprile di circa due punti (rispettivamente, da -9,3% a -7,6%, e da -5,8% a -3,8%). La “frazione” del miglioramento dei saldi che non è strettamente legata al ciclo è in parte non voluta (il “tiraggio” inferiore alle attese di alcune misure di sostegno come CIG e rimborsi a fondo perduto alle attività economiche), in parte deriva da dinamiche sottostanti “virtuose” come la maggiore compliance fiscale (probabilmente legata all’allargamento dell’uso della fatturazione elettronica), che anche durante la fase recessiva aveva determinato una resilienza delle entrate (ovverosia un’elasticità degli introiti fiscali al PIL nominale più bassa rispetto al passato durante la fase recessiva e viceversa più alta durante la fase di recupero dell’attività economica).

Almeno in parte queste dinamiche sono attese risultare persistenti. Peraltro, per l’anno in corso, ci sono anzi a nostro avviso spazi di ulteriore miglioramento dei saldi rispetto ai numeri inseriti nella NADEF, visto che il fabbisogno del settore statale nei primi 8 mesi dell’anno è risultato inferiore di oltre 36 miliardi (oltre il 3% del PIL) rispetto al 2020. Tale dinamica non è interamente informativa, in quanto successivamente il Governo è intervenuto con il decreto “calmierante” sulle bollette (che costa 2,4 miliardi ovvero poco più di un decimo di PIL), ed è possibile che vengano anticipate al 2021 spese originariamente previste per l’anno prossimo, per incrementare i margini di manovra per la Legge di Bilancio. Tuttavia, non escludiamo che il consuntivo sul deficit 2021 possa risultare anche inferiore al 9% del PIL.

Fonte: BondWorld.it

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