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Il Punto : La BCE sorprende ancora

Intesa SanPaolo FOMC DEF il punto

La BCE sorprende ancora, allungando la guidance sui tassi fino a dicembre 2019 e lanciando ben sette operazioni di rifinanziamento a due anni. Esteso anche il periodo di piena allocazione sulle operazioni di rifinanziamento…

a cura dell’ Ufficio Studi Banca Intesa SanPaolo


Il pacchetto di misure annunciato dal consiglio direttivo della BCE è andato ben oltre le attese.

Il Consiglio ha valutato all’unanimità di dover intervenire per contrastare “la pervasiva incertezza” che circonda uno scenario di crescita ben più debole delle attese della stessa BCE di dicembre scorso.

Gli ambiti di intervento sono due: i tassi e le misure di credit easing, mentre non è stato discusso un nuovo programma di acquisto titoli.

Per quanto riguarda i tassi, il Consiglio, sulla base dei dati sinora disponibili, e preso atto delle revisioni al ribasso delle stime di crescita e inflazione, ha deciso di spostare in avanti a fine 2019 la data in cui i tassi resteranno sui livelli attuali riducendo, quindi, il gap con le attese di mercato.

La decisione sulla guidanc e è una sorpresa. Le attese erano che fosse confermata nella formulazione precedente, ovvero di tassi fermi fin dopo l’estate 2019.

Molti membri del Consiglio hanno suggerito di spostare la data della forward guidance fino a marzo 2020 per ridurre ulteriormente il gap con la strip EONIA, ma alla fine si è deciso che le informazioni dai dati non giustificavano un ulteriore slittamento.

Durante la conferenza stampa è emerso che la BCE non ha discusso misure per mitigare l’impatto dei tassi negativi sulla redditività del sistema bancario dal momento che per ora l’evidenza complessiva del regime di tassi a -0,40% resta positiva.

Ciò non significa che non possa riemergere una discussione più avanti su un sistema di tiering, ovvero di tassi più punitivi per livelli di eccessi di riserva più ampi.

La vera sorpresa riguarda le misure di sostegno al credito.

La BCE ha annunciato che nuove operazioni di rifinanziamento, ciascuna con la durata di due anni, saranno condotte con cadenza trimestrale tra settembre 2019 e marzo 2021 per complessive 7 nuove aste.

Le attese erano per indicazioni e impegno di massima a lanciare nuove misure di credit easing ma la decisione di introdurre ben 7 nuove aste è inaspettata, anche perché più membri del Comitato esecutivo avevano indicato che marzo era troppo presto per annunci in merito.

Le nuove operazioni TLTRO III saranno condotte al Refi prevalente nella vita dell’operazione e non al tasso sui depositi, dunque a condizioni di prezzo meno generose rispetto alle TLTRO II (-0,40% per banche virtuose nell’erogazione del credito e tra -0,40% e 0% per banche meno virtuose), ma in ogni caso per alcuni parti del sistema più vantaggiose rispetto al costo del funding sul mercato. La condizione di tasso rispecchia le prime LTRO di Draghi, lanciate nel 2011.

Le TLTRO del 2014 erano difatti condotte al Refi prevalente al momento dell’asta più un differenziale di rendimento di 10 punti base.

Le nuove operazioni saranno condotte a partire da settembre e non da giugno 2019 come molti si aspettavano.

Pensiamo che la scelta di lanciare operazioni a 24 mesi, e quindi con durata inferiore alle precedenti LTRO, TLTRO e TLTRO II, risponda alla volontà della BCE di riportare il sistema ad un funzionamento più normale in cui il funding a medio lungo termine non dipenda in misura preponderante dalla banca centrale.

Il fatto che le aste saranno condotte fino a marzo 2021 rende in ogni caso la transizione graduale.

Le caratteristiche delle operazioni TLTRO III sono simili a quelle delle TLTRO II dal momento che:

1) le banche potranno prendere a prestito fino al 30% dello stock di impieghi eleggibili al 28 febbraio 2019 ragionevolmente (prestiti alle imprese e prestiti alle famiglie esclusi i mutui come nelle precedenti operazioni.

2) nel comunicato si legge che “come il programma di TLTRO in essere, le TLTRO III incorporeranno incentivi al fine di preservare condizioni creditizie favorevoli. Informazioni più precise sui termini delle TLTRO III saranno comunicate prossimamente”.

La BCE ancora una volta si è lasciata un margine di intervento rinviando a data da definire, ragionevolmente giugno 2019, indicazioni più precise sui termini d’asta sia per i benchmark sul credito che sull’eventuale sconto di tasso.

Non può escludersi che i benchmark di credito saranno meno facili da rispettare rispetto a quelli fissati per le TLTRO II del 2016, ma non dovrebbe esserci, stando al comunicato, nemmeno un meccanismo punitivo come nelle TLTRO del 2014 che imponevano un rimborso in caso di mancato rispetto dei target di crescita degli impieghi. Come sempre, i dettagli nelle decisioni della BCE di Draghi sono tutto fuorché irrilevanti.

La BCE ha inoltre deciso di estendere l’assegnazione piena fino a marzo 2021. 

La necessità di imprimere un forte impulso ai mercati e alle condizioni finanziarie è giustificata dalla revisione al ribasso alle stime di crescita e inflazione 2019-21 headline e core (vedi tabella sotto) e dal fatto del tutto inusuale che il Consiglio ha mantenuto una valutazione dei rischi verso il basso anche dopo la revisione delle previsioni.

Ciò riflette l’elevato grado di incertezza derivanti da fattori esterni e come tale non facilmente quantificabile né contrastabile. La principale fonte di incertezza è l’entità e la durata del rallentamento del commercio internazionale dal momento che i fattori idiosincratici interni sembrano in parte rientrati.

L’altro elemento di rischio è l’esito dei negoziati su Brexit che potrebbe aver pesato in modo decisivo sulle decisioni del Consiglio a marzo.

Fonte: BondWorld.it

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