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Il Punto su BCE , Deficit Italiano e Brexit

La Banca Centrale Europea ha pubblicato qualche informazione sulla politica di reinvestimento delle scadenze APP, mentre non ha ancora deciso in merito alle operazioni di rifinanziamento a lungo termine….

a cura dell’ Ufficio Studi Banca Intesa SanPaolo


L’indirizzo sui tassi resta immutato, con qualche enfasi in più sull’incertezza dello scenario economico.

Alla riunione di dicembre, la BCE ha interrotto gli acquisti nell’ambito dell’APP, che però continuerà a vedere il reinvestimento dei titoli scaduti e resterà nella “cassetta degli attrezzi” della Banca Centrale. Nell’occasione, sono state fornite alcune indicazioni proprio sulla politica di reinvestimento.

La BCE ha specificato che la politica di reinvestimenti andrà avanti a pieno regime fin dopo l’avvio del ciclo di rialzi, e in ogni caso fin quando necessario. Il Consiglio ha, quindi, adottato una strategia simile a quella della Fed, che nel 2014, nel dettagliare l’uscita dalle politiche non convenzionali, indicò che avrebbe ridotto i riacquisti solo dopo l’avvio dei rialzi dei tassi di policy. La BCE non ha discusso cosa si intende “fin quando sarà ritenuto necessario”. Ciò non deve sorprendere, dal momento che il Consiglio in questa fase vuole ragionevolmente lasciarsi aperte tutte le opzioni, dato l’elevato grado di incertezza sullo scenario. I dettagli tecnici sui reinvestimenti indicano che verranno eseguiti in modo tale da ricondurre la composizione del portafoglio alla coerenza con le nuove quote del capitale, anche se con gradualità e con un occhio alla neutralità dell’intervento. Questa non è una buona notizia per l’Italia, la cui quota nel capitale BCE è calata, ma bisogna considerare che la gestione degli acquisti netti in passato non ha rispettato sempre rigorosamente la regola delle quote.

Il Consiglio non ha discusso quando modificare la  guidance sui tassi né quando dare avvio al ciclo di rialzi. Draghi ha riconosciuto un maggior grado di incertezza sulle prospettive economiche e in qualche modo è sembrato assecondare le attese di mercato, più caute sui rialzi.

Il Consiglio non ha discusso neppure che cosa fare con le aste a lungo termine TLTRO, anche se qualche membro ha sollevato la questione. Pensiamo che per marzo prossimo la BCE possa annunciare un’ultima asta ponte a condizioni meno agevolate, indicizzata al Refi anziché al tasso sui depositi, per evitare alle banche con difficoltà di accesso al mercato a causa di tensioni sul rischio-paese di trovarsi in svantaggio competitivo rispetto alle controparti localizzate in paesi con merito di credito più alto. Un’ipotesi che continua a circolare, però, è che anche le TLTRO possano entrare a far parte della “cassetta degli attrezzi”, come è accaduto con il funding for lending scheme della Banca d’Inghilterra.

Nulla è stato detto, per ora, riguardo alla piena allocazione. Riteniamo probabile che la BCE estenda l’assegnazione piena nelle aste di rifinanziamento fino all’ultimo periodo di mantenimento della riserva nel 2021. L’eccesso di liquidità sistemico resterà significativo anche dopo lo scadere delle TLTRO II, perché legato alla dimensione del bilancio BCE, che è gonfiato dal portafoglio APP. Si aggiunga che il tasso (pre) Ester che sostituirà l’EONIA da ottobre 2019 scambia sotto il tasso sui depositi. In questo contesto sarà difficile riprendere il controllo del corridoio dei tassi, e quindi la piena allocazione non rappresenterà ancora per diverso tempo un problema.

Le nuove stime macroeconomiche della Banca Centrale mostrano la crescita del PIL ancora al di sopra del potenziale fino al 2021 (1,7% nel 2019–20, 1,5% nel 2021) e l’inflazione in rialzo all’1,8% nel 2021. Mentre le nostre stime di inflazione sono allineate con quelle della BCE, siamo meno ottimisti sul quadro macro e pensiamo che la crescita possa tornare al potenziale (1,5%) già dal prossimo anno.

Per la BCE, il prossimo anno sarà complicato sia per le incertezze dello scenario, sia per il rinnovo dei vertici che si verificherà. Ben tre membri su sei del Comitato Esecutivo hanno il mandato in scadenza: Praet a maggio, Draghi a ottobre e Coeuré a dicembre. Gli equilibri potrebbero cambiare significativamente, dal momento che Draghi e Praet sono su posizioni assai moderate, e Coeuré è stato generalmente su posizioni neutrali. La guidance sui tassi e i riacquisti è una delle eredità della BCE di Draghi, e l’atteggiamento del nuovo Comitato Esecutivo sul tema potrebbe mutare.

Il Governo italiano ha comunicato alla Commissione Europea la propria disponibilità a ridurre il deficit programmatico 2019 da 2,40% a 2,04%. La correzione appare ancora insufficiente rispetto alle regole del Patto di Stabilità e Crescita, ma dimostra che si sta consolidando una maggiore attenzione agli equilibri di bilancio, rispetto ai mesi scorsi.

Mercoledì 12 dicembre è arrivata la conferma che l’Italia intende rivedere l’obiettivo di deficit 2019 dal 2,4%, contenuto nella proposta di legge di bilancio già votata dalla Camera, al 2,04%.

Al momento, non è ancora noto quali interventi garantiscano la riduzione di quasi 7 miliardi del saldo: a parte il rinvio nell’applicazione di alcune misure, si parla anche di dismissioni immobiliari. La stampa italiana menziona anche la possibilità che siano fissati paletti più stringenti per l’intervento sulle pensioni, tali da scoraggiare le richieste da parte degli aventi diritto. D’altro canto, nessuna delle misure di bandiera del Governo è stata ancora definita nei dettagli, e quindi lo spazio per modificare l’impatto sui saldi c’è ancora.

Tuttavia, le misure di cui si parla lascerebbero immutato il problema della dinamica di medio termine del deficit strutturale, che rischia di provocare ulteriori e più pesanti problemi quando si tratterà di definire la manovra 2020. Non si tratta di un tema nuovo, perché si è presentato ripetutamente anche con i precedenti governi. Indiscrezioni di stampa dicono che la dinamica prospettica del deficit sarà migliorata mediante un ricorso più massiccio alle clausole di salvaguardia, che però ormai non sono più considerate credibili dopo l’esperienza degli ultimi anni.

La situazione appare quindi ancora interlocutoria. Si tenga conto che lo stesso Governo italiano stima un peggioramento del saldo strutturale nel 2019 di 0,8 punti percentuali del PIL, sicché anche con la correzione annunciata il saldo strutturale continua a peggiorare significativamente. Inoltre, la Commissione Europea a novembre prevedeva sia un deficit molto più alto nel 2019, sia un successivo incremento oltre il 3%. Secondo il Corriere della Sera e Repubblica , in effetti, ci sarebbe una distanza di 4 miliardi di euro ancora da colmare. La trattativa dovrebbe comunque concludersi entro domenica, perché ormai il tempo per l’approvazione della legge di bilancio stringe.

Tuttavia, l’aspetto importante è che l’atteggiamento del Governo italiano nei confronti della Commissione Europea è cambiato radicalmente. Anche se la riduzione del deficit non bastasse a evitare la procedura di infrazione, la riduzione del deficit programmatico aiuterà a ottenere un allentamento della tensione sui mercati, in attesa che sia rivelato come le due misure principali (reddito di cittadinanza e flessibilità del pensionamento) saranno attuate. Nello scenario più favorevole, esse sarebbero significativamente depotenziate negli effetti sui saldi, e non soltanto attraverso un rinvio temporale. Questo miglioramento del clima è quanto mai benvenuto, considerando il pesante calendario di emissioni del 1° semestre 2019.

Brexit: voto parlamentare sull’accordo con l’UE rinviato a data indefinita, di fronte al rischio di una brutale sconfitta. Che cosa si inventerà la premier May per far passare l’accordo con l’UE, inviso a molti nel suo stesso partito?

C’è un po’ di chiarezza in più nella farsa della Brexit: ora sappiamo con certezza che i conservatori euroscettici non hanno i numeri per sfiduciare la premier May, che conserva il sostegno di quasi i due terzi del partito. Peccato, però, che i dissidenti siano ben 117. In effetti, il rischio che votassero in Parlamento con le opposizioni per respingere l’accordo con l’UE proposto dal Governo ha indotto quest’ultimo a rinviare sine die il voto previsto l’11 dicembre.

Ora il Governo sta chiedendo all’UE garanzie legali riguardo al fatto che il meccanismo di salvaguardia ideato per garantire un confine trasparente in Irlanda non sia a tempo indeterminato. Sembra difficile che possa ottenerle, come è emerso durante il Consiglio Europeo di giovedì 13 dicembre. Le conclusioni recitano che “l’Unione sostiene l’accordo e intende procedere alla sua ratifica. Esso non è rinegoziabile”. L’unica apertura è il “chiarimento” che il backstop per l’Irlanda è inteso come una soluzione temporanea, ma senza prometterne una fine che non sia condizionata al raggiungimento di un accordo su una soluzione alternativa.

Fallito il negoziato per ulteriori concessioni dall’UE, il Governo britannico potrebbe tornare a proporre ai parlamentari l’accordo esistente come unica alternativa a una rischiosa no-deal Brexit. In alternativa, potrebbe minacciare di indire un secondo referendum – scenario che per i conservatori a favore di una hard Brexit significherebbe rischiare di non vederla mai più – per obbligare questi ultimi a votare l’accordo come male minore. Ma anche in questo caso, la contabilità dei voti rischia di essere ugualmente sfavorevole. In conclusione, la situazione resta tanto ingarbugliata quanto prima, mentre il tempo continua a scorrere.

Fonte: BondWorld.it

 

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