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Intesa Sanpaolo: American Jobs Plan: il ritorno degli investimenti pubblici

Intesa Sanpaolo – Il nuovo pacchetto fiscale presentato dall’Amministrazione Biden ha l’obiettivo di alzare la crescita di medio termine attraverso un aumento degli investimenti pubblici finanziati con maggiori imposte sulle imprese.

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Molti dettagli potranno ancora cambiare, ma gli effetti espansivi dell’American Jobs Plan saranno dilazionati e graduali, con un impatto circa nullo nel 2021-22.

La finanza pubblica federale negli ultimi decenni è stata caratterizzata da un persistente aumento delle spese programmatiche (sanità e previdenza) e da un moderato sentiero verso il basso delle entrate tributarie. Per limitare gli effetti sul deficit, il Congresso dal 2011 in poi ha costantemente ridotto la crescita della spesa discrezionale, e spinto verso il basso il peso degli investimenti pubblici sul PIL. Una conseguenza è il deterioramento delle infrastrutture, che richiederebbero nuove spese per costruzione e manutenzione.

Analogamente, appaiono necessari interventi per comunicazioni e ricerca e sviluppo, oltre che per la tutela ambientale. Secondo l’American Society of Civil Engineers (ASCE), sarebbero improrogabili investimenti per 2,6 tln in 10 anni per chiudere il gap di investimenti richiesti per il mantenimento dei sistemi di trasporto via mare, terra, aria e rotaia. Secondo l’ASCE, un’assenza di interventi costerebbe 10 tln di PIL e 2,4 mln di posti di lavoro in 10 anni.

L’American Jobs Plan (AJP) ha come obiettivo il sostegno della crescita di medio termine attraverso misure di spesa per 2,3 tln e crediti di imposta per 400 mld in 8 anni. Circa il 28% degli interventi di spesa sono concentrati in infrastrutture per i trasporti, con moltiplicatori ampi in una fase ciclica con disoccupazione elevata, mentre il resto del pacchetto prevede misure a sostegno di istruzione, controllo del riscaldamento climatico e ricerca e sviluppo.

Il piano verrebbe finanziato con aumenti di imposte sulle imprese, neutralizzando l’impatto sul deficit in 15 anni. Indubbiamente, la dimensione del Piano nelle componenti diverse dalle infrastrutture è una fonte di rischi di inefficienze attuative tipiche dei grandi progetti statali, con possibili ricadute negative su deficit e debito, e limitazione degli effetti di medio termine sulla crescita.

L’Amministrazione prevede di utilizzare la procedura di reconciliation e di riuscire ad approvare la legge entro luglio. Nel prossimo mese si intensificherà il dibattito sui dettagli, soprattutto dal lato delle entrate.

Pur nell’attuale incertezza riguardo alla versione finale dell’AJP, prevediamo che l’impatto sul PIL sia quasi nullo nel 2021-22, e moderatamente positivo negli anni successivi, con un rialzo della crescita di lungo termine di circa 1 decimo.

Un nuovo pacchetto fiscale a sostegno della crescita di lungo termine

L’American Jobs Plan differisce radicalmente dall’American Rescue Plan approvato a marzo. L’obiettivo è ora sostenere la crescita di medio termine attraverso un aumento degli investimenti, finanziato da rialzi di imposte. Le misure previste richiederanno tempo per avere effetti sulla produttività e sulla crescita.

Dopo l’American Rescue Plan Act (ARPA), con misure di emergenza (1,9 tln) per contrastare COVID-19, l’Amministrazione Biden ha presentato l’American Jobs Plan, mirato a rafforzare le infrastrutture e gli investimenti in capitale fisico e umano, con l’obiettivo di sostenere la crescita nel medio periodo. L’AJP include interventi di spesa per 2,3 tln di dollari e crediti di imposta stimati in 400 mld, da attuare nell’arco di otto anni, con un effetto stimato sul deficit 2021-31 di circa 2,7 tln di dollari. L’Amministrazione propone di finanziare il piano attraverso una combinazione di aumenti di imposte sulle imprese, per oltre 2 tln in 15 anni. L’AJP è la prima parte del Build Back Better Recovery Plan, suddiviso in due fasi, la prima mirata alle infrastrutture, la seconda alla riduzione delle diseguaglianze e alla crescita inclusiva della forza lavoro.

Grazie a una reinterpretazione delle regole del Senato annunciata dall’organo competente (il “parlamentarian”), l’Amministrazione potrà presentare anche l’AJP con la procedura di reconciliation che richiede solo la maggioranza semplice al Senato. Il futuro dell’AJP si svilupperà durante un periodo di discussioni per definire i dettagli sia dal lato delle uscite sia da quello del finanziamento, con l’approntamento della versione finale entro luglio, in modo che possa essere approvata prima della chiusura estiva del Congresso ad agosto.

L’impatto del piano sulla crescita sarà molto più difficile da valutare rispetto a quello dell’ARPA, per via delle caratteristiche delle misure di spesa e della presenza di effetti contrastanti collegati ai rialzi di imposte proposti. Qualunque sia la versione finale che verrà presentata per il voto in Congresso, l’AJP dovrebbe determinare variazioni minime nel 2021-22, seguite da effetti espansivi moderati negli anni successivi e da un modesto incremento della crescita di lungo termine.

Cosa c’è nell’AJP?

L’AJP prevede un incremento degli investimenti federali finanziato con aumenti di imposte sulle imprese. Il ventaglio di interventi dal lato della spesa è ampio e tocca tutte le tipologie che definiscono le uscite come “investimenti federali”

Gli aumenti di imposta proposti sono in via di discussione e potrebbero essere di portata più limitata rispetto a quanto previsto inizialmente e incorporato nella tabella 2. In particolare, si sta discutendo la possibilità di portare la corporate tax rate a 25% anziché a 28% come indicato ora nel piano, e sembra probabile che il rialzo della tassa minima del 15% sul “book income” venga limitata a società con reddito al di sopra di una soglia tale da includere solo 45 società di grandissime dimensioni.

Quali sono gli effetti di un aumento degli investimenti pubblici?

Gli Investimenti Federali (IF) sono spesa federale con benefici di lungo termine. Il totale stimato per il 2020 è pari a 350,5 mld, di cui 150,1 mld ex-difesa. Il comparto ex-difesa è suddiviso in: capitale fisico, in genere per trasporti (37%), istruzione e formazione (41%), e ricerca e sviluppo (22%). Gli IF sono pari a circa il 2% del PIL e il 12% della spesa federale, su livelli circa costanti negli ultimi 25 anni, con l’eccezione di un picco nel 2010-11, sulla scia degli investimenti previsti dal programma ARRA, quando hanno toccato circa il 4% del PIL e il 15% della spesa federale. Negli anni Sessanta, gli IF erano pari a circa il 30% della spesa federale, sulla scia di grandi progetti (per esempio l’iniziativa Apollo e la costruzione del sistema autostradale).

Secondo stime del CBO, con un 1 mld aggiuntivo di IF, solo 50 mln hanno effetti sulla produttività nell’anno di attuazione, nel secondo anno sono efficaci 200 mln e l’intero pacchetto è efficace solo al ventesimo anno. Il rendimento annuo degli IF è stimato dal CBO a circa il 5%, contro il 10% stimato per investimenti privati. L’effetto sul PIL è di circa 2,5 mln nel primo anno, 12,5 mln nel secondo, a crescere nel resto del ventennio. Il CBO stima che nel primo decennio di un piano di investimenti aggiuntivi, solo circa la metà influenzerebbe la produttività. Il ritorno sugli investimenti pubblici si dispiega su un arco di tempo maggiore rispetto a quello degli investimenti privati, tipicamente condotti esclusivamente su capitale fisico. La spesa per ricerca e sviluppo e per formazione/istruzione richiede un periodo molto più lungo per dispiegare i suoi effetti.

Gli effetti degli IF dipendono dalla modalità di finanziamento (deficit, aumento di imposte o riduzione di altre uscite). L’aumento di IF, incrementando la produttività e il reddito prodotto, determinerebbe un rialzo di entrate sul PIL, poi mitigato da un’eventuale restrizione alla crescita derivante da interessi e/o entrate più elevati, o dalla minor spesa corrente (a seconda del metodo di finanziamento). Gli effetti del programma sarebbero limitati nei primi anni dal fatto che sia la spesa sia l’impatto sulla produttività avvengono in modo graduale. Tuttavia, in una fase di disoccupazione elevata, pur con dei ritardi, un programma di investimenti pubblici ha ricadute positive sulla crescita.

Il CBO stima che ogni dollaro speso dal governo federale in investimenti dia luogo a una spesa effettiva finale di solo 0,67 dollari, perché sostituisce spese altrimenti incorse da privati e/o stati ed enti locali. Varie stime del moltiplicatore degli investimenti pubblici nel breve termine lo pongono poco sopra lo zero, per via degli effetti di crowding out su investimenti privati, anche se in alcune circostanze (autorità monetaria vincolata da tassi a zero e/o ampio grado di risorse inutilizzate) il moltiplicatore può essere marginalmente positivo.

Tuttavia, nel medio termine il moltiplicatore degli investimenti pubblici aumenta con effetti persistenti sulla produttività. Secondo il FMI2, il moltiplicatore degli investimenti pubblici negli USA è pari a circa 0,8 dopo due anni, con livelli dipendenti dallo stock di capitale iniziale in relazione al PIL. In media tale rapporto è stimato a 0,65, in un intervallo compreso fra 0,2 e 1,8 per i diversi Stati, con l’implicazione di un moltiplicatore in media relativamente elevato. Un fattore rilevante per la valutazione dell’impatto degli investimenti pubblici riguarda la loro tipologia.

In particolare, per le infrastrutture in capitale fisico, il moltiplicatore è stimato fra 3 e 7 nel lungo termine , mentre le spese per ricerca e sviluppo e per istruzione e formazione hanno moltiplicatori nettamente inferiori. Su circa 2,3 tln di nuova spesa, circa il 27% è concentrato in infrastrutture nel settore trasporti. Infine, con un ritorno in media pari al 5%, a fronte di un livello dei rendimenti a lungo termine di poco inferiore al 2%, un investimento di questo tipo è economicamente efficiente. Altre analisi stimano ritorni mediamente più elevati, con un minimo a 6%4.

Una simulazione del modello di Moody’s Analytics stima che, pur in presenza dei rialzi di imposte previsti dall’AJP, gli effetti netti del piano siano espansivi a partire dal 2023, dopo un primo biennio influenzato più dalla restrizione dal lato delle imposte che dallo stimolo della spesa aggiuntiva, lenta nella sua attuazione. Invece, la Tax Foundation stima che un aumento della spesa per investimenti pubblici genererebbe un beneficio netto di 0,1pp sul PIL potenziale se finanziato con deficit o con riduzione di altre spese, ma ridurrebbe il PIL potenziale di -0,4pp se finanziato con maggiori imposte.

Secondo la Tax Foundation, il rialzo della corporate tax rate al 28%, con un’aliquota totale di 32,3% includendo le imposte statali, sui massimi fra i paesi OCSE, avrebbe un effetto negativo sulla crescita potenziale pari a circa -0,8pp. A nostro avviso, tuttavia, l’evidenza della riforma tributaria attuata da Trump nel 2017 suggerisce uno scarso collegamento fra livello della corporate tax e investimenti delle imprese, e in ogni caso la presenza di programmi di ammortamento accelerato dovrebbe evitare significative riduzioni dei piani di spesa delle imprese.

Conclusioni: il diavolo è nei dettagli (ancora scarsi), ma è probabile che l’AJP abbia effetti espansivi solo dopo il 2023

L’AJP prevede aumenti di spesa per investimenti pari a circa 2,3 tln e crediti di imposta per 400 mld in 8 anni, con un probabile finanziamento attraverso aumenti delle imposte sulle imprese distribuiti su 15 anni. Mentre il totale della spesa e dei crediti di imposta dovrebbe essere poco variato nella versione finale, il lato del finanziamento è soggetto a modifiche e potrebbe includere una copertura con entrate inferiore a quella inclusa nella versione preliminare del piano, con un possibile ricorso a un moderato incremento del deficit sull’orizzonte a 15 anni (già peraltro pari a 900 mld nel 2021-31).

In termini operativi, le discussioni che si aprono ora, pur formalmente estese anche ai Repubblicani, saranno più che altro mirate a ottenere il supporto dei Democratici moderati, sia alla Camera sia soprattutto al Senato, in modo da poter garantire il passaggio della legge entro luglio. Un ulteriore elemento rilevante per la stesura definitiva del Piano sarà la valutazione da parte dell’organo competente del Senato riguardo alla possibilità di includere tutte le misure proposte all’interno del perimetro che definisce la procedura di reconciliation. Pur nell’incertezza relativa ai dettagli della versione finale, la previsione è che l’AJP abbia ricadute circa nulle sul 2021-22 e contribuisca a sostenere la crescita in modo graduale dal 2023 in poi, con effetti molto più diluiti rispetto a quelli delle leggi approvate finora per contrastare la pandemia.

Fonte: BondWorld.it

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