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Italia: quanto si può attingere dal patrimonio pubblico?

Nel caso in cui il Governo voglia intraprendere un piano ambizioso di riduzione del debito attraverso cessione di asset,….

 

l’attivo “smobilizzabile” con maggiore facilità appare la quota “libera” di immobili, che stimiamo in una cinquantina di miliardi, cui si possono aggiungere i 3 miliardi ricavabili dalla cessione dei diritti di emissione di CO2 e delle nuove frequenze tv. Se poi si volessero cedere le partecipazioni nelle sole società quotate, esse varrebbero circa 15 miliardi (oltre 100 nel caso, tuttavia irrealistico, in cui Stato ed enti locali cedano tutte le partecipazioni).

Potenzialmente, aggiungendo un centinaio di miliardi dalla cessione dei crediti, si potrebbe in teoria arrivare a quasi 270 miliardi ovvero il 17% del PIL. Ma, realisticamente, appare già ambizioso l’obiettivo di ottenere (da immobili liberi + cessione diritti CO2 e vendita frequenze + partecipazioni in società quotate) una settantina di miliardi (oltre quattro punti di PIL).

In Italia, il percorso di rientro del debito potrebbe essere reso più “indolore” attraverso un programma di privatizzazioni. Il Governo Berlusconi aveva fissato l’obiettivo di vendita di asset pubblici (principalmente immobili) per almeno 5 miliardi all’anno nel periodo 2012-2014, attraverso conferimento a un fondo immobiliare. Il DEF appena approvato dal Governo Monti non include nel quadro programmatico per gli anni 2012-2015 introiti da privatizzazioni (se non per importi limitati a poco più di un miliardo l’anno, in linea con i risultati dell’ultimo triennio).

Tuttavia, un più ampio piano di riduzione del debito lordo rientra tra le richieste fatte dall’Unione Europea nei famosi 39 punti contenuti nella lettera di “richiesta di chiarificazioni sulla lettera del Primo Ministro Silvio Berlusconi al Presidente del Consiglio Europeo e al Presidente della Commissione UE2” (PUNTO 4, oltre al PUNTO 3 che riguarda appunto il piano già annunciato di privatizzazioni per 5 mld l’anno) e al momento non ancora rientrati nell’agenda del Governo.
Purtroppo, gli ultimi dati ufficiali disponibili circa i dati dell’attivo patrimoniale della pubblica amministrazione si riferiscono alle stime 2001-2004 del «Conto patrimoniale della PA», un esercizio sperimentale realizzato dal Tesoro insieme alla Kpmg3 per costruire il primo Conto della
PA al “fair value”.

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Il patrimonio “fruttifero” della PA sarebbe perciò costituito da 675 miliardi (Crediti e anticipazioni attive, Partecipazioni, Immobili, Infrastrutture, Risorse naturali). Le leve su cui si può agire per ridurre il debito sono fondamentalmente quattro: 1) immobili; 2) partecipazioni; 3) cartolarizzazioni di crediti e anticipazioni attive; 4) concessioni su risorse naturali e infrastrutture.
Passiamo in rassegna ciascuna di queste quattro leve.

Per quanto riguarda gli immobili (e i terreni), il MEF ha avviato nel febbraio del 2010 un primo progetto di ricognizione delle consistenze degli asset pubblici al fine di redigere il Rendiconto patrimoniale a prezzi di mercato, per il quale sono stati comunicati i risultati parziali a marzo 20114, che hanno riguardato però solo il 53% delle amministrazioni pubbliche. Sono stati censiti oltre 530.000 unità immobiliari (per una superficie complessiva di oltre 222 milioni di metri quadrati) e quasi 760.000 terreni (pari a oltre 13 miliardi di metri quadrati).

Una prima stima così ottenuta del valore di mercato delle unità immobiliari censite si attesta tra i 239 e i 319 miliardi di euro, quella del valore dei terreni tra 11 e 49 miliardi di euro. L’intervallo dei valori deriva dall’aver utilizzato i prezzi di mercato minimi e massimi, rilevati su tutto il territorio nazionale dall’OMI per gli immobili e nella base dati INEA per i terreni.

Tali stime vanno a nostro avviso corrette per tenere conto: 1) della diminuzione dei valori delle unità immobiliari che si è verificata dal periodo considerato per la stima ad oggi, il che consiglia di posizionarsi sul valore inferiore della “forchetta” di stima; 2) del fatto che il “censimento” riguarda solo il 53% delle unità immobiliari. Applicando queste due correzioni, se ne ottiene, limitandoci alle sole unità immobiliari, un valore complessivo di circa 450 miliardi. È possibile anche stimare, in base alle percentuali indicate dal Tesoro, la quota di immobili “liberi”, la quota destinata all’uso residenziale e la suddivisione della proprietà tra i diversi enti pubblici. Se ne ottiene che il valore degli immobili “liberi” (e perciò più facilmente “smobilizzabili”) ammonterebbe a una cinquantina di miliardi.

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Passando alla vasta “giungla” delle partecipazioni, è possibile innanzitutto stimare in misura piuttosto precisa il valore delle partecipazioni in società quotate. Valutando la capitalizzazione sulla base dei prezzi dell’11 aprile, si ottiene che le tre partecipazioni statali (ENEL, ENI, Finmeccanica) valgono 10,3 miliardi5, quelle delle amministrazioni locali 3,8 miliardi.

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Più difficile invece stimare il valore delle partecipazioni in società non quotate. Le partecipazioni dirette del Ministero dell’Economia e delle Finanze6 valgono, sulla base dei valori del patrimonio netto, 27,5 miliardi (ma sembra di poter dire che il valore di mercato possa risultare inferiore). Vi è poi l’ampia galassia delle partecipate degli enti locali (circa 5.500 le società di capitali partecipate dagli enti locali), per le quali risulta ancor più difficile calcolare un valore.

Nell’insieme, incrociando i dati contenuti nell’esercizio citato di “conto patrimoniale della PA” con le informazioni sulle attività finanziarie contenute nei conti finanziari della Banca d’Italia, sembra di poter dire che l’insieme delle partecipazioni (sia dello Stato che degli enti locali) in società non quotate possa aggirarsi tra i 90 e i 100 miliardi; ritenendo probabile che il valore di mercato sia attualmente inferiore al patrimonio netto, scegliamo il valore inferiore dell’intervallo di stima.

Nell’attivo del bilancio delle amministrazioni pubbliche risultano poi “crediti e anticipazioni attive”, che secondo le stime 2001-2004 ammonterebbero a 368 miliardi come valore “di libro” e a 240 miliardi come valore stimato di mercato. Si tratta essenzialmente di crediti fiscali (oltre da anticipazioni attive, fondi di garanzia, fondi di rotazione, altri crediti concessi ad aziende ed enti privati), per i quali si potrebbe pensare a operazioni di cartolarizzazione (gli incassi dalla cessione di crediti negli anni tra il 1999 e il 2005 ammontano a circa 26 miliardi).

Potenzialmente secondo le stime del MEF il valore di presunto realizzo del totale dei crediti potrebbe aggirarsi intorno ai 100 miliardi.
Infine, le altre componenti dell’attivo fruttifero della Pubblica Amministrazione, ovvero risorse naturali e infrastrutture (autostrade, aeroporti, porti), non possono essere cedute, ma possono essere valorizzate attraverso le concessioni (gli esempi più recenti riguardano la vendita delle licenze UMTS e quella delle aste delle frequenze di 4° generazione, che fruttano flussi di cassa capitalizzati rispettivamente per 18 e 4 miliardi). Secondo le citate stime del «Conto patrimoniale della PA», il totale delle concessioni su infrastrutture e risorse naturali varrebbe un flusso di cassa di quasi 3 miliardi l’anno.

Tra le vendite di concessioni più facilmente “incassabili” vi è quella relativa alla concessione delle nuove frequenze televisive7. I dettagli non sono ancora del tutto noti, ma il Ministero dello Sviluppo ha comunicato che il cosiddetto “beauty contest” sarà azzerato e il Governo organizzerà una vendita pubblica delle frequenze, con concessioni che potranno anche avere diverse durate. Secondo stime di fonte Mediobanca, lo Stato potrebbe incassare tra 1 e 1,5 miliardi di euro (rispetto ai 4 mld dell’ultima asta per le frequenze telefoniche 4G). La tempistica è dubbia: il governo dovrà attendere il parere della Commissione europea sulla materia e naturalmente il parere dei partiti che costituiscono l’attuale maggioranza. Infine, l’Autorità per le Garanzie nelle Comunicazioni dovrà fare le proprie valutazioni e stabilire un calendario. In assenza di particolari intoppi, il nuovo bando per l’asta di assegnazione potrebbe essere pronto entro l’inizio dell’estate.

Un discorso a parte merita la vendita dei diritti di emissione di CO2 prevista dalla normativa europea dal 2013 (sino al 2020), che secondo fonti del Tesoro8 varrebbe in totale 10 miliardi.
Tale stima a nostro avviso è estremamente ottimistica, infatti: 1) il quantitativo di quote messe all’asta dall’Italia, stimato nel decreto-legge n.72 del 20 maggio 2010 tra gli 80 e i 100 Mt di CO2, appare sovrastimato; alla luce del calo della domanda elettrica indotta dalla crisi economica, dell’aumento percentuale delle rinnovabili che non generano emissioni e della situazione di over-capacity che oggi caratterizza i mercati elettrici, tutti gli analisti finanziari concordano nel prevedere una riduzione delle attività di hedging relativa ai permessi emissivi; stime aggiornate alla fine del 2010 (e dunque probabilmente ancora ottimistiche) prospettavano per il settore elettrico europeo una domanda di permessi tra 817 milioni e 1,1 miliardi; tenendo conto che la percentuale che sarà assegnata all’Italia è del 9,42%, ne deriva, rimanendo nella parte bassa della forchetta di stima, un quantitativo di quote di 77 milioni; 2) il prezzo di mercato della CO2 è crollato dai 18 euro per tonnellata stimato nel decreto-legge di cui sopra a meno di 7 euro (sulla piattaforma Bluenext) all’11 aprile; ci sembra più corretto però utilizzare nella stima non il prezzo spot ma la media dei prezzi forward per il periodo 2013-2020 (pari a poco meno di 10 euro); 3) dagli introiti dell’asta occorre sottrarre le somme da rimborsare in favore degli operatori “nuovi entranti” non assegnatari di quote a titolo gratuito (nelle ipotesi fatte, 411 milioni); 4) infine, si tenga conto che la direttiva 2009/29 dispone che almeno il 50% dei proventi della vendita all’asta delle quote debba essere usato per finalità attinenti al clima; pertanto, ciò comporterebbe (almeno) un dimezzamento degli incassi lordi complessivi. In altri termini, l’incasso netto nelle nostre ipotesi sarebbe di 2,6 miliardi. Le aste dovrebbero tenersi su base settimanale nel periodo 2013-2020, dunque l’introito netto annuo sarebbe in media di 330 milioni (ma solo meno di 250 milioni nel 2013).

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Per immobili, partecipazioni e concessioni, una strada alternativa alla cessione è quella della valorizzazione del patrimonio, attraverso due strategie: risparmio sui costi di gestione e/o incremento dei rendimenti. Sempre secondo fondi del Tesoro9, a seguito delle operazioni di valorizzazione si potrebbe ottenere una riduzione non del debito ma del disavanzo pari a 5 miliardi annui a regime entro il 2015, cui si potrebbe aggiungere quasi altrettanto in un secondo tempo (dal 2020) – in totale insomma a regime una decina di miliardi. Il calcolo è ottenuto ipotizzando che gli spazi degli immobili, i costi di gestione e il rendimento delle concessioni e delle partecipazioni si allinei agli standard di mercato. In teoria, interventi di valorizzazione e/o cessione possono essere pensati anche per gli intangibles ovvero le immobilizzazioni immateriali (R&S, opere di ingegno, brevetti, avviamento, etc.), che ammonterebbero a quasi 80 miliardi nell’attivo del conto patrimoniale delle pubbliche amministrazioni.

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In sintesi, l’attivo smobilizzabile con maggiore facilità appare la quota “libera” di immobili, che stimiamo in una cinquantina di miliardi. A questi occorre aggiungere i 2 miliardi della cessione dei diritti di emissione di CO2 e il miliardo della vendita delle nuove frequenze tv. Se poi si volessero cedere le partecipazioni nelle sole società quotate, esse varrebbero circa 16 miliardi (oltre 100 nel caso, tuttavia irrealistico, in cui Stato ed enti locali cedano tutte le partecipazioni).
Infine, un centinaio di miliardi varrebbe anche la cessione (attraverso cartolarizzazione) dei crediti. In totale si potrebbe arrivare teoricamente a quasi 270 miliardi ovvero il 17% del PIL 2011.

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Abbiamo poi stimato l’effetto sul sentiero del debito pubblico delle diverse “ipotesi” di privatizzazioni sintetizzate in tabella come IPOTESI 1,2,3,4. Abbiamo proceduto in questo modo:
fino al 2014 compreso abbiamo proiettato le nostre previsioni sulle variabili di finanza pubblica.
Dal 2015 in avanti, lo scenario base è costruito sotto le ipotesi di una crescita del PIL reale dell’1% (e di un deflatore del PIL del 2%), di un costo medio del debito del 5% (il livello che dovrebbe essere raggiunto nel 2013-2014) e di un avanzo primario del 3%. Nell’ipotesi di implementare i piani di vendita di asset pubblici ipotizzati in tabella (“spalmati” in un arco di tempo ragguardevole, i 20 anni del periodo di previsione), ne deriverebbe il sentiero raffigurato nel grafico qui sotto. Il grafico non tiene conto degli effetti benefici sul disavanzo di eventuali programmi di valorizzazione del patrimonio.

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