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J.P. Morgan Rendimenti ai minimi storici per i titoli CCC

J.P. Morgan AM Bond Bulletin. In un contesto favorevole agli attivi di rischio, negli Stati Uniti i rendimenti delle obbligazioni di rating CCC hanno raggiunto i minimi storici.

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A cura del team Global Fixed Income, Currency and Commodities Group di J.P. Morgan Asset Management


Anche in Europa la flessione dei rendimenti è stata considerevole. Vediamo se questa dinamica proseguirà.

Fondamentali

I dati continuano a segnalare che le economie sviluppate sono già in carreggiata per superare gli effetti provocati dalla pandemia. Gli utili del primo trimestre hanno avuto un buon esordio e aprile si rivela un altro mese positivo per gli indici dei responsabili degli acquisti (PMI): quelli del settore manifatturiero di Eurozona, Stati Uniti e Regno Unito hanno superato le aspettative e toccato i massimi storici (rispettivamente, a quota 63,3, 60,6 e 60,7). Anche i PMI del settore dei servizi accennano segnali di ripresa.

La domanda è: i mercati stanno già scontando appieno questo rilancio? Attualmente i crediti deteriorati presenti negli indici High Yield sono davvero pochi: solo lo 0,75% del mercato statunitense e lo 0,24% del mercato europeo scambiano a quotazioni depresse (con un prezzo cash inferiore a 80).

Come percentuale del mercato High Yield statunitense, le obbligazioni con merito creditizio pari o inferiore a CCC erano il 15,0% a giugno 2020 ma sono scese oggi al 12,7%. In Europa, rappresentavano il 9% al picco contro il 7,2% di oggi.

Riteniamo che i tassi di insolvenza continueranno a ridursi rispetto al recente picco del 6,33% negli Stati Uniti e del 3,75% in Europa: gli spread dei titoli CCC sembrano supportare questa tesi. Intanto, nel mercato primario le emissioni di fascia CCC continuano a godere di un ampio sostegno, segno della disponibilità degli investitori a finanziare le aziende con merito creditizio più basso. (Dati aggiornati al 27 aprile 2021.)

I rendimenti dei titoli CCC sono ai minimi storici negli Stati Uniti e si avvicinano ai minimi in Europa

05052021

Fonte: ICE, Bloomberg; dati al 27 aprile 2021. Il rendimento esposto è quello yield-to-worst. La media si riferisce a un periodo di 10 anni.

Valutazioni quantitative

Le emissioni CCC hanno visto una dinamica promettente: in crescita del 41,7% negli Stati Uniti e del 49,9% in Europa dalla fine del primo trimestre 2020. A questo risultato hanno contribuito sia i tassi di riferimento che il restringimento degli spread, tanto che ad aprile i rendimenti dei titoli CCC statunitensi hanno sfiorato un nuovo minimo (6,81%). In Europa i rendimenti delle obbligazioni CCC sono al 6,51%, dopo essersi notevolmente avvicinate al minimo storico del 5,03% raggiunto a novembre 2017.

Tuttavia, poiché le stime di consenso indicano che i tassi di riferimento dei titoli di Stato saliranno gradualmente, ci chiediamo se ci siano ancora margini per realizzare un carry interessante in questa classe di attivo. Le valutazioni sono molto più elevate della media, ma crediamo che questa dinamica potrebbe proseguire ancora per un po’ in quanto la volatilità è estremamente bassa, il che lascia ben sperare per il carry delle emissioni CCC. Poiché, ovviamente, vi saranno rischi idiosincratici, sarà estremamente importante effettuare una selezione attiva del credito. (Dati aggiornati al 27 aprile 2021.)

Fattori tecnici

Da inizio anno l’offerta lorda è stata alta nel mercato High Yield: da inizio anno (al 23 aprile), gli Stati Uniti hanno registrato nuove emissioni appena inferiori a USD 200 miliardi contro i 100 miliardi registrati nello stesso periodo dello scorso anno. Lo stesso dato per l’Europa indica che al 26 aprile le emissioni High Yield erano di EUR 56 miliardi, più della metà delle emissioni totali dello scorso anno (EUR 103 miliardi). L’offerta, però, è stata facilmente assorbita. Da inizio anno (al 27 aprile), i fondi High Yield retail, sia statunitensi che europei, hanno registrato deflussi rispettivamente per USD 8 miliardi e USD 1 miliardo, valori che in entrambi i casi rappresentano circa il 2% del patrimonio gestito.

Recentemente, tuttavia, i flussi esibiscono un andamento più positivo. Anche la ricerca di rendimento attraverso questa classe di attivo ha giocato a favore. Da inizio anno, i fondi flessibili e quelli di qualità Investment Grade hanno registrato afflussi consistenti (complessivamente USD 44 miliardi) e investito nei rispettivi segmenti High Yield. La Banca centrale europea continua a detenere obbligazioni societarie High Yield ammissibili, acquistate prima che perdessero il rating Investment Grade.

Cosa significa per gli investitori obbligazionari?

Con le valutazioni dei titoli CCC in procinto di entrare in un terreno inesplorato, non sorprende che gli investitori abbiano cominciato a mettere in discussione la loro sostenibilità. Nel lungo termine, ci aspettiamo un aumento dei rendimenti dovuto prevalentemente ai tassi di riferimento sottostanti. Riteniamo, comunque, che la componente di spread dovrebbe tenere bene fino all’aumento della volatilità.

Poiché ci attendiamo un più basso numero di insolvenze, ma minori margini per un ulteriore rally, la performance delle emissioni CCC potrebbe dipendere in misura maggiore da eventi idiosincratici, anziché da un restringimento generalizzato degli spread, creando potenzialmente buone opportunità per gli investitori attivi. I titoli di rating CCC potrebbero ancora sovraperformare, ma è arrivato il momento di essere selettivi.

Fonte: BONDWorld.it

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