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La Française : Qual’è l’impatto della « lowflation » per i mercati obbligazionari ?

Dopo la creazione della moneta unica nel 1999, l’inflazione annua dell’Eurozona si era attestata in media a 1,94%, a un livello molto vicino all’obiettivo principale della Banca centrale europea che è di mantenere la stabilità dei prezzi e l’inflazione annua al di sotto, e vicino al 2% nel medio termine. …


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François Collet, Fund Manager di La Française


A prima vista, i membri del Consiglio Direttivo della BCE si possono felicitare del loro lavoro. Tuttavia, dal mese di ottobre 2013, l’inflazione annua nell’area dell’euro è risultata costantemente inferiore all’ 1%. Certamente, a 0,4% l’evoluzione dei prezzi a 12 mesi alla fine di ottobre, è lontana dal punto piu’ basso che risale a luglio 2009 con un livello del – 0.6%, ma questa è la prima volta che la variazione annuale dei prezzi rimane ad un livello inferiore all’ 1% per più di 12 mesi consecutivi. Oltre al suo livello assoluto, è la scomposizione dell’inflazione che preoccupa gli osservatori. Come mostra il grafico, l’inflazione “core” underlying (cioè escludendo elementi di volatilità quali energia, cibo, prezzi amministrati e tasse) ha raggiunto il punto più basso nel 2014: lo 0.15% annualizzato.

 

Infine, se l’obiettivo della BCE è stato perfettamente raggiunto negli ultimi quindici anni, il mercato è scettico circa la capacità della Banca centrale di mantenere la stabilità dei prezzi intorno al 2%. Dal 2003, c’è un mercato di swap sull’inflazione che permette di posizionarsi sull’ evoluzione futura dell’indice dei prezzi al consumo. È guardando a questo mercato degli swap sull’ inflazione che Mario Draghi lo scorso agosto, ha segnalato un forte calo delle aspettative sull’ inflazione. Al momento, le aspettative di inflazione espresse dal mercato swap anticipano un ritorno a 1,60% nel 2020 (vedi grafico).

 

La diffidenza degli investitori sulla capacità della banca centrale di riportare l’inflazione verso il suo obiettivo che pone il problema e spiega tutte le misure eccezionali che l’istituzione di Francoforte ha preso quest’anno:

 

-Abbassamento del tasso di interesse sui depositi per la prima volta nella sua storia in territorio negativo

 

– Lancio di una serie di operazioni di rifinanziamento a lungo termine del settore bancario

 

– Lancio di un programma di acquisto di titoli garantiti

 

Malgrado tutte queste misure, continuiamo a costatare che l’inflazione non ha smesso la sua discesa dall’inizio dell’anno. Il ribasso continuo delle materie prima ha chiarimento giocato contro la BCE, ma, anche isolando l’effetto del prezzo dell’energia e dei prodotti alimentari, l’inflazione europea appare in significativo ribasso.

 

Questo è dovuto in parte al fatto che in un’economia globalizzata, l’inflazione è diventato un fenomeno globale. La concorrenza tra siti produttivi diversi implica una pressione costante sui margini dei produttori che limita notevolmente l’aumento dei salari e dei costi di approvvigionamento. A questo proposito l’evoluzione salariale quasi inesistente in paesi come gli Stati Uniti, dove il mercato del lavoro è in forte miglioramento, è una evidenza di questo fenomeno. In aggiunta a questo il proseguimento del progresso tecnico sempre più importante e più accessibile a tutti attraverso la democratizzazione di internet, ci rende chiaro che delle forze deflazionistiche potenti e durature sono presenti.

 

Cosa implica questo per i mercati obbligazionari ?

 

La prima implicazione è relativamente semplice, è impossibile per la BCE normalizzare la sua politica monetaria per molto tempo. Infatti, di fronte a queste forze deflazionistiche globali e una crescita europea depressa, i tassi BCE rimarranno quasi a 0% per molti anni. Senza contare che, i tassi di interesse a lungo termine non sono che il riflesso delle anticipazioni sulla evoluzione dei tassi di interesse a breve. Perché una banca dovrebbe

 

prendere a prestito a dieci anni ad un tasso del 3% se è certa che si potrà finanziare quotidianamente dalla banca centrale al tasso del 0% nel corso dei prossimi dieci anni. Pertanto, è comprensibile perché i tassi di interesse a dieci anni dello stato tedesco siano passati sotto l’ 1% per la prima volta quest’anno. In assenza di rischio inflazionistico la politica monetaria sarà permanentemente espansionista e i tassi di interesse stabilmente bassi.

 

Una seconda lezione che ci insegna il mercato delle aspettative sull’ inflazione si trova nello studio delle obbligazioni indicizzate all’inflazione e la loro scomposizione tra tasso reale e il break- even dell’ inflazione.

 

Obbligazioni indicizzate all’inflazione permettono di realizzare un rendimento pari al tasso reale aumentato dall’evoluzione dell’inflazione osservata a posteriori, all’atto del rimborso dell’obbligazione da parte dell’emittente. A differenza dei titoli nominali classici, permettono agli investitori di conoscere in anticipo il rendimento che realizzeranno una volta dedotta l’inflazione, che si trovi a 0%, 2% o addirittura al 10%. Il divario fra il tasso reale di una obbligazione indicizzata all’inflazione e il tasso nominale di un’obbligazione della stessa durata è il cosiddetto “Inflation break-even”. In altre parole, se l’inflazione constatata all’atto del rimborso dei titoli supera questo punto di pareggio, significa che il titolo indicizzato all’inflazione ha realizzato una performance superiore a quella dell’obbligazione a cedola fissa. Al contrario, se l’inflazione constatata a posteriori sarà inferiore all’ “Inflation break even”, vuol dire che sarebbe stato meglio investire su un’emissione non indicizzata. Lo studio delle obbligazioni indicizzate all’inflazione è quindi interessante in quanto permette di distinguere la componente inflazionistica dalla componente reale di un’obbligazione classica.

 

Oggi per lasciare il denaro depositato in banca allo 0% costa in termini reali 0,4% annuo che è il livello attuale dell’inflazione. Se prendiamo la curva tedesca di obbligazioni indicizzate all’inflazione, ci si accorge che i tassi reali sono negativi e questo indipendentemente dall’orizzonte di investimento. I tassi reali sono fra lo -0.45% a 5 anni e 0,50% a 10 anni, riflettendo il fatto che la BCE sarà costretta a mantenere i suoi tassi di interesse permanentemente bassi per un lungo periodo di tempo.

 

Il nuovo paradigma dei mercati obbligazionari è senza dubbi vedere livelli di tasso di interesse senza rischio bassi per lungo tempo , rafforzando l’interesse relativo di tutte le classi di attività a rischio.

 

Fonte : Bloomberg, Eurostat, La Française

 

Fonte: BONDWorld.it

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