Analisi Obbligazionarie

Svolta FOMC: meno acquisti, più forward guidance=stimolo quasi invariato

1 AMERICA

Il FOMC ha annunciato che a gennaio gli acquisti di titoli verranno ridotti di 10 mld di dollari, e che probabilmente alle riunioni successive verranno decisi ulteriori graduali limature degli acquisti…..

 

Con un incremento di stimolo meno ampio dal lato degli acquisti, il FOMC integra la politica monetaria con una forward guidance “rinforzata”. Le decisioni su acquisti e tassi sono ora condizionati anche all’inflazione e si segnala che i tassi resteranno a zero ben oltre il momento in cui il tasso di disoccupazione sarà sceso sotto il 6,5%. Questa volta la comunicazione della Fed è stata efficace, e ha convinto il mercato che la riduzione degli acquisti non implica rialzi dei tassi anticipati. La gestione della politica monetaria si sposta di nuovo verso i tassi e le aspettative sui tassi, con l’obiettivo di ridurre sempre più l’utilizzo del bilancio.
La svolta della Fed è arrivata: con un quadro macroeconomico in miglioramento e una politica fiscale meno restrittiva, secondo la Fed i rischi su crescita e occupazione sono diventati “quasi bilanciati”. Pertanto, “il Comitato ha deciso di ridurre modestamente i propri acquisti di titoli”, con una riduzione mensile di 10 mld di dollari a gennaio, quando gli acquisti di MBS saranno di 35 mld di dollari, invece di 40 mld, e quelli di Treasuries saranno 40 mld invece di 45 mld.
Rimane in vigore la politica di reinvestimento delle scadenze di titoli delle agenzie in MBS e di Treasuries in titoli analoghi. Il comunicato si astiene dal dare un’indicazione precisa sul sentiero di riduzioni successive e Bernanke, nella conferenza stampa, ha ripetuto più volte che il Comitato monitorerà il grado di stimolo per valutare la sua adeguatezza. La decisione è stata presa con 9 voti favorevoli e un dissenso; Rosengren (Boston Fed) vorrebbe mantenere gli acquisti invariati fino a quando la crescita del PIL non superi quella potenziale.
Nella conferenza stampa Bernanke ha sottolineato l’importanza della fine della restrizione fiscale come un fattore rilevante per le previsioni di crescita: la politica fiscale in questo ciclo, a parte il 2009, è stata eccezionalmente restrittiva, e ha contribuito alla lentezza della ripresa. Nel ciclo precedente, a questo stadio, il settore pubblico aveva creato 400 mila nuovi posti di lavoro dal minimo della recessione; questa volta il settore pubblico ne ha distrutti 600 mila. Secondo Bernanke, il fatto che l’economia sia cresciuta pur in un contesto di enorme restrizione fiscale è un fattore che testimonia una ripresa solida.
Nel comunicato, il FOMC ribadisce che continuerà a seguire da vicino l’informazione sugli sviluppi macroeconomici e finanziari e proseguirà i suoi acquisti e l’utilizzo degli altri strumenti disponibili come appropriato: se verrà confermata “l’aspettativa di miglioramento delle condizioni del mercato del lavoro e l’inflazione si muoverà verso il suo obiettivo di lungo termine, il Comitato probabilmente ridurrà il ritmo degli acquisti di titoli in ulteriori stadi misurati nelle riunioni future”. Qui c’è una prima indicazione di rafforzamento della forward guidance: il sentiero degli acquisti è ora condizionato anche all’inflazione, e non più solo al tasso di disoccupazione e alle condizioni del mercato del lavoro. Inoltre, il comunicato afferma che “il Comitato ora si aspetta che (…) probabilmente sarà appropriato mantenere l’attuale obiettivo sul tasso dei fed funds ben oltre il momento in cui il tasso di disoccupazione sarà sceso sotto il 6,5%, soprattutto se l’inflazione prevista continuerà ad essere al di sotto dell’obiettivo a lungo termine del Comitato posto al 2%”. Qui si inserisce un secondo rafforzamento della forward guidance,: il riferimento esplicito a tassi fermi ben oltre il momento in ci il tasso di disoccupazione scenderà sotto il 6,5% in un contesto in cui l’inflazione rimane bassa e sotto il 2%.
Bernanke ha sottolineato che lo stimolo è poco variato anche dopo la decisione di ridurre gli acquisti: il bilancio della Fed resta molto ampio, gli acquisti proseguono e le indicazioni esplicite sul sentiero dei tassi mantengono le pressioni verso il basso sui rendimenti. Fra l’altro, Bernanke ha affermato che gli acquisti sono uno strumento “supplementare”: lo strumento principe della politica monetaria rimane quello dei tassi, che è più facile da calibrare e da monitorare. La Fed si sta spostando verso una normalizzazione della politica monetaria, se pure gradualmente, in un contesto di stimolo sempre straordinariamente ampio e condizionato all’evoluzione dei dati
macroeconomici.
Le proiezioni macroeconomiche e dei tassi sono poco variate rispetto a settembre per quanto riguarda il PIL; il sentiero è praticamente identico, a parte una riduzione dell’intervallo previsivo per il 2013 (ora 2,2-2,3%), nel 2014 si prevede una variazione centrale di 3% a/a a fine anno, nel 2015, 3,2% a/a, nel 2016 2,8% a/a. Per l’inflazione, come atteso, la proiezione è rivista verso il basso per il 2013, a 1%. Per il 2014, l’intervallo previsivo passa da 1,3-1,8% a 1,4-1,6%, ed è poco variata successivamente: 1,5-2% per il 2015 e 1,7-2% per il 2016, segnalando inflazione bassa ma gradualmente in rialzo verso l’obiettivo.
La variazione più significativa si vede per la disoccupazione, prevista a 6,5% a fine 2014, a 5,9% a fine 2015 e a 5,5% a fine 2016. Qui c’è un punto centrale per la forward guidance: i tassi restano su un sentiero piatto fino a metà 2015, e poi salgono molto lentamente confermando il messaggio espansivo della Fed, che ritiene probabile il mantenimento di tassi sotto il livello di lungo termine pur in presenza di mercato del lavoro in equilibrio e di PIL sulla crescita potenziale.
Nelle proiezioni dei tassi, la mediana a fine 2014 è 0,25%, a fine 2015 è a 0,75%, a fine 2016 a 1,75%; per il tasso sui fed funds di lungo termine la mediana delle previsioni resta al 4%.
In conclusione, il messaggio della Fed rimane estremamente espansivo, e bisogna leggere in modo positivo il fatto che si torni, se pure gradualmente, verso una politica monetaria guidata dai tassi ufficiali e dalle aspettative sulle loro variazioni: la crisi è quasi alle spalle. Questa è stata l’ultima conferenza stampa di Bernanke, che lascerà la Fed a fine gennaio con un sistema bancario più solido e una “cassetta degli attrezzi“ molto più fornita rispetto a quando ha iniziato il suo mandato di Presidente.

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